原文作者：卜淑情，华尔街见闻
贵金属市场正面临一场潜在的交割危机。
资深贵金属分析师 Bill Holter 最新警告称， 纽约商品交易所（COMEX）可能最早在 2026年 3 月出现白银实物交割违约，这将彻底摧毁现有定价机制的公信力，并引发蔓延至黄金及信用市场的连锁反应，进而导致整个金融体系崩溃。
异常的交割需求已经显现。据 Holter 透露， 在传统上属于非交割月的 1 月，COMEX 已有超过 4000 万盎司白银申请交割，而往年同期这一数字通常仅为 100 万至 200 万盎司。随着 3 月主要交割月临近，交割需求达到 7000 万至 8000 万盎司，可能耗尽 COMEX 目前登记的 1.1 亿至 1.2 亿盎司库存。
这一警告正值白银市场经历史无前例的涨势之际。白银价格 2025 年迄今已飙升 154%，仅 1 月便上涨约 40%，远超同期股市表现。瑞银策略师本周已向客户示警，称贵金属及工业金属近期涨幅"失控"。
一旦交割失败，金融体系面临崩溃风险？
COMEX 白银市场正面临前所未有的实物交割压力。Holter 指出， 1 月作为非交割月出现 4000 万盎司的交割申请属于极端异常现象，这预示着 3 月主要交割月可能出现更大规模的挤兑。
"如果 COMEX 无法履行交割义务，合约价值将归零，" Holter 表示。他强调，交割违约将彻底否定 COMEX 的定价权威性，因为无法兑现的合约不具备任何价值。
更严重的是， 白银交割失败将立即传导至黄金市场。Holter 警告称，由于黄金本质上是"反美元"或"反美国国债"资产，黄金市场的违约将直接冲击信用市场，进而威胁整个金融体系的稳定性。
目前 COMEX 登记可交割的白银库存约为 1.1 亿至 1.2 亿盎司，但市场对这些库存是否存在重复抵押或其他权益负担存疑。若 3 月交割需求超过可用库存，市场将面临 1980 年白银星期四事件以来最严重的流动性危机。
Holter 对交割违约的后果描绘了一幅严峻图景。他预测， 若 2026年 3 月出现交割失败，将引发货币归零和整个金融体系的崩溃。
"实体经济依赖信用运转，你接触的一切、你做的一切，都涉及信用的参与，"Holter 表示。如果信用变得无法获取，实体经济将完全停摆。
这一警告并非危言耸听。贵金属市场的定价机制长期依赖纸面合约，实物交割比例极低。一旦市场对纸面合约的信任崩塌，投资者将蜂拥要求实物交割，而交易所库存远不足以满足所有合约的交割需求。
考虑到美国 200 万亿美元的总债务和承诺规模，金融体系对信用的依赖已达到历史极值。任何关键市场的信任危机都可能触发连锁反应，而贵金属市场恰恰是整个货币体系信用的最后锚点。
价格预测"可笑地低估"
尽管白银价格已突破每盎司 100 美元，Holter 认为市场仍处于涨势早期阶段。他表示， 当前所有价格预测——包括数年前提出的每盎司 600 美元目标——最终都将被证明"可笑地低估"。
知名白银分析师 Peter Krauth 同样持乐观态度， 预计在即将到来的"狂热阶段"中，银价有望冲击每盎司 300 美元。 Krauth 认为，每盎司 50 美元已成为新的价格底部，金银比率的剧烈调整将成为推升银价的核心动力。
Holter 从货币角度提供了更极端的估值框架。他指出， 若以美国联邦政府 38 万亿美元债务计算，用 8000 吨黄金储备作为支撑，金价应达到每盎司 20 万美元。这一逻辑同样适用于白银的重新定价。
部分做空贵金属的大型交易商和银行已陷入财务困境。Holter 表示，持续上涨的金属价格——尤其是白银价格——正在对这些机构造成严重压力，这可能加剧市场的不稳定性。
白银的强劲表现根植于基本面的深层失衡。作为兼具货币属性和工业属性的金属，白银正受到多重需求的挤压。
工业需求持续强劲，特别是在太阳能、电动汽车和电子产品等领域。与此同时，投资需求也在激增，投资者将白银视为对冲通胀和货币贬值的工具。
供应端则面临结构性约束。白银主要作为铜、铅、锌等基本金属开采的副产品，其产量难以快速响应价格信号。这种供应刚性在需求激增时容易引发价格剧烈波动。
Krauth 强调，支撑涨势持续"相当长一段时间"的所有要素均已具备。尽管短期存在回调风险，但中长期趋势已经确立。
