IOSG Ventures：浅析EigenLayer的重塑再质押模式与收益

原文作者：Siddharth Rao， IOSG Ventures

特别感谢 Renzo 的 Kratik Lodha 对本文提供的宝贵反馈，以及 IR 团队的贡献。

「再质押」部分

EigenLayer 简介

大约在一年前，EigenLayer 开启了一段旨在帮助新范式的网络安全理解的新征程，「再质押」的概念应运而生。总而言之，ETH 验证器现在可以保护多个网络的安全，包括 DA 层等基础层、计算网络等，以及共享定序器等中间件。从本质上讲，任何网络都需要某种形式的共识，而不需要启动资金来保证安全。这些网络在 EigenLayer 上被称为主动验证服务（Actively Validated Services: AVS)。

如果没有 EigenLayer，任何想要成为某个系统（例如 DA）的运营商都需要投资相关硬件，以及初始质押。这使得需要验证器集合的项目不得不以非常高（有时不合理）的估值发行代币，以获取高通货膨胀的奖励。这可能导致大规模的投机性抛售，对验证器运营商非常不利。

诚然，存在单一运营商的杠杆减仓风险，但总会有表现好的验证器想要借此获得一些额外的收益。

EigenLayer 允许通过创建 EigenPods 或使用类似 stETH、rETH 和 cbETH 等流动质押代币（LSTs）来进行以太坊的本地再质押，从而保障 AVS 网络的安全。拥有 LST 的任何人实际上都是以太坊的安全性和去中心化的贡献者，并从以太坊网络中获得奖励。流动质押代币 (LSTs) 的进一步质押是为 AVS 网络提供安全性，以换取 AVS 收益。因此，LST 再质押者将有资格获得网络奖励（扣除运营商费用）。

既然质押和再质押是有益的，那为什么它是流动的？

如果你相信以太坊的流动质押，那么你也会认可流动的再质押。以太坊的流动质押实际上涉及两方： Lido 和零售参与者。零售参与者可能会说，我没有足够的 ETH、硬件，或者甚至没有时间去运营一个验证器，但想让我的 ETH 收益更高。质押公司则会说，我可以帮你；我收取部分回报作为运营费用，并以完全透明的方式进行。

这消除了公众的五个开销：硬件成本、硬件维护、时间、精力、思维空间。

对于 EigenLayer 来说，除了上述相关的开销之外，还有额外的委托开销。在以太坊中，由运营商运行的每个节点都是「可替代的」，即网络将每个节点视为相同，无论是在 bare-metal 基础设施、云端还是其他地方运行。

对于 EigenLayer，有一个网络用于保障其他网络，网络中的每个运营商都可以选择希望验证哪些其它网络。这基本上意味着不存在相同的两个运营商。因此，经验丰富的团队或协会明智地选择具有良好策略的运营商，以便解决零售参与者的后顾之忧~

「流动」部分

全年都有机会获得比以太坊上的任何质押协议都高的 ETH 收益。

如果只关注收益，大约有 1748 种方式让你的 ETH 获得更高的收益。

真正的价值在于几乎「无风险」收益率，指风险最小的赚取 ETH 方式。对于流动代币，风险越小，该 LST 被列入其他协议的可能性越大，组合性越强，对 LST 的需求越大。所有这一切都是从信任开始的，即最低的风险。

对于 LST 来说，风险评估不是那么困难。你有基于运营商的风险（运营商关闭验证器，运营商质量，硬件质量等）以及基于网络的风险（智能合约风险）。所有风险的共识机制相同，对所有运营商的最低硬件要求也相同。

在再质押中，有更多因素需要考虑，主要包括硬件要求（是否需要扩展）、AVS 的安全审计、新型共识机制的实战测试、AVS 本身的经济模型以及 AVS 所获得的支持者（投资者、合作伙伴等）的类型等较小的因素，如 AVS 所获得的支持者类型（投资者、合作伙伴等）。仅仅在 EigenLayer 上运行的 15 个 AVS ，就有 32, 767 种可能策略。我们不能指望散户投资者做出有教育意义的决定。

零售参与者不会这样做，如果他们简单地模仿任何运营商策略并被减仓，将导致信任丧失，从而影响网络的流动性。如果运营商推出自己的 LST，将导致在初期出现过多的碎片化或过多的质押集中。即使多个运营商使用相同的策略，但有不同的 Liquid「重新质押」代币（LRTs），也会导致不必要的碎片化。一个具有统一策略和运营商去中心化的共同 LRT 对 EigenLayer 的成功至关重要。

这确保了「最低风险」的正向反馈循环，可以看作是：

最佳风险管理 → 更多流动性 → 最多被列入白名单 → 最多使用 → 最多流动性 → 最受欢迎 → 最低风险

之所以是最低风险，是因为从 100, 000 个验证器中被减仓的 1 ETH 比从 1 个验证器中丢失的 1 ETH 风险要小得多。这就是为什么人们仍然选择与 Lido 进行质押。Lido 最近经历了一次减仓事件，其中有 20 多个验证器每个减仓约 1.1 ETH（总计约 20 ETH）。虽然他们的基础设施合作伙伴已经承担了损失，但相对于 Lido 的 8.83 百万质押的 ETH 来说，这是非常微不足道的。这表明了拥有可信赖的合作伙伴的重要性。

流动再质押是如何工作的？

用户将他们的 LSTs/ETH 发送到流动再质押平台的资金池合同中。再质押者将获得等值的 LRT（流动性重质押代币）。然后，该合同将这些 tokens 分配给 EigenLayer 协议中的策略管理合同。策略管理合同将这些 Tokens 委托给节点运营商，并确保节点运营商坚守策略。LRT 的治理可以选择特定的策略。运营商验证底层 AVS，保留一部分奖励。其余的然后转给 LRT 协议，该协议会抽取一部分，最终将其余分配给再质押者。这明显比 LST （流动性质押代币）更具提取性，但工作量和维护要消耗更多资源。

收益率有多吸引人？

我们不知道 AVS（主动验证服务）激励将如何分配，也不清楚每种共识机制将如何运作。但基于一些基础的书面的数学计算，下面是对计算 EigenLayer 收益率有参考价值的几种可能情景。

在考虑 FDV（完全稀释估值）的情况下，参考项目的最后的已知 FDV 数据，那些项目代币可能会以更高的估值启动，使得收益率显著更具吸引力。保守估计，我们假设 EigenLayer 生态系统页面上宣布的所有合作伙伴的 FDV 值是他们最后一轮筹资的估值。截至 10 月 19 日，Eigen Layer 的 TVL（总锁仓价值）约为 172 k ETH，Lido 的基础收益率约为 3% ，根据我们的计算，大约有 6200 万美元的排放（二者都受 TGE 价格和排放影响，是比较保守的数字，即 2.5% 的代币供应和 FDV），大致相当于平均 9% 的 APY 增强收益，可能总计达到 12% 。

在更激进的情景中，Boosted 的收益 APY 可能高达 15% 。当然这些是基于假设的，如果讨论深入计算方式，可以在 Twitter 上私信我 (@Rao_Sidd)。

LRT 生态系统

• Ion Protocol ：一个借贷协议，可以用 LSTs 和 LRTs 借贷资产；

• Renzo：专门做流动性再质押的平台。接受所有 EL LSTs(EigenLayer Liquid Staking Tokens) 和 ETH，以换取他们的 LRT ezETH (Liquid Restaking Token ezETH)；

• Rio：专门做流动性再质押的平台。接受所有 EL LSTs 和 ETH，以换取平台的 LRT reETH；

• Puffer Finance ：基于 DVT 的 LRT 协议；

• Inception LRT：专注于确保 L2s 安全的 LRT 协议；

• Swell ：LST 协议，也在创建自己的 LRT。Swell 的 LST 也被列入 EigenLayer 再质押的 JokerAce 竞赛的候选名单；

• Stader Labs ：Stader Labs 也有自己的 LST ETHx，并且也在创建自己的 LRT；

• Genesis LRT：提供定制的 LRT，允许每个客户根据他们所需的风险配置创建自己的 LRT，主要面向进入这个领域的大客户和机构；

• Astrid Finance：使用 rebase 模型，用户根据在资金池中质押的内容和用户的余额获得 rstETH、rrETH 或 rcbETH，随着奖励的累积，用户的余额会自动调整；

• KelpDAO：与 Renzo 和 Rio 的模型类似；

• Ether.Fi ：允许用户只将 ETH 存入资金池，以换取平台的 LRT eETH。

未来空间可能如何演变？

在这个空间中，想成为真正的赢家，要从建立最高信任开始。LRTs 也将遵循与 LST 相同的正向反馈循环。风险管理是吸引再质押者、流动性提供者和合作伙伴的最重要因素。

在未来的某个时候（时间线未确定），收益可能会比 ETH 的收益略微更高，但这将取决于底层 AVS 的经济模型的设计和使用情况。AVS 的使用，或将成为用户在以太坊上获得的最低风险收益的选择，这是以太坊的共识奖励和 AVS 收益率的结合。

Mantle 最近从 BitDAO 的资金中质押了 40, 000 ETH 给 Lido，在可预见的将来，这意味着他们将获得大量的 stETH，可能会在 Mantle 上列出，且一部分也会再质押在 EigenLayer 上（在 LST 的供应上限提高时）。例如，如果 Mantle 选择使用 EigenDA 作为 DA 层，在这种情况下，他们将极大的偏向选择最低风险的策略，因为这些 AVS 在保护资金库的同时，也支持 Mantle 的整体策略和目标。

Mantle 还可以鼓励使用他们平台的 LST: mntETH，并建立与之匹配的 LRT（流动性再质押代币）。这将有助于 Mantle 有效利用其资金，同时帮助确保他们承诺的 DA 层的安全。赚取的费用可以作为 Gas 回馈给他们的用户。

由于竞争环境，幂律会发挥一定的作用（市场的竞争格局倾向于「赢家通吃」的模式），前 1-2 个协议最终可能会控制市场的 80-90% 。我认为，只有那些完全专注于开发这个市场的协议才有望跑出来，因为这个市场需要高度集中的投入。还有可能一些大型 LST 协议可能会像 Swell 那样向供应链上游整合，但目前还没有更多迹象。

LRT 协议在市场第一天就可用也是非常关键的。零售市场最大的信任来自于 TVL（总锁仓价值）。在 EigenLayer 启动的第一天或第二天就能吸引到良好 TVL 的项目，可能会成为可预见未来的领导者。

总会有人追求高收益，尤其是高风险投资者。随着 LRT 协议的更广泛采用，将有更多的 DeFi 整合，许多策略将呈指数级解锁，或将创造一个积极的飞轮效应。

我们认为随着时间的推移，所有运营商都将选择使用更相似的策略，并获得最低的收益。这将主要取决于底层 AVS 及其经济模型的新旧设计。为了避免太多的 LST 大鲸鱼和流动质押协议控制 EigenLayer，协议层面存在控制。如果再质押收益越来越不具风险，流动质押协议将成为以太坊生态系统中的权力中心。这可以通过早期采用 Jon Charbonneau 概念中的「治理证明」的版本来缓解。