一文浅谈如何更好地设计代币分配周期

原文作者：Vader Research

原文编译：Block unicorn

VC与创始人们都不应该在7年或以上的时间内获得任何代币。

我们要感谢CMT Digital的Charlie Sandor的贡献和反馈。如果没有他的意见，这篇文章将没办法写出来。

让我们想象一下这样一个案例：一家加密初创公司从风险投资公司中为一家股权实体筹集了资金，并计划在未来为该股权实体筹集更多资本。而这家初创公司还计划在未来推出一款代币，且我们假设协议创造的总体价值中的大部分将归于代币实体，而不是股权实体。

我们建议，要么是 a)不应该向股权投资者和团队分配代币；要么是 b)向股权投资者和团队分配代币，但应该要有一个非常长的锁仓期。

原计划分配给股权投资者和团队的代币分配部分应该流向股权实体。而股权实体不应将代币分发给股东，直到基础业务达到以某些业务指标衡量之下的成熟。

如果由于法律原因无法执行上述的代币分配，则分配给股权投资者和团队的代币应该有一个10年的锁仓期，且第一个代币解锁从第7年开始。也就是说，应该得有预定义的例外(如：KPI指标、收购)，使他们能够更早地解锁代币。

接下来我们所要讨论的有：

1. 更长的代币解锁时间表提案

2. 现有代币分配计划所存在的问题

3. 传统的早期投资

4. VC模式

5. 结论

提案

让我们试着用例子来理解上面的陈述。根据初创公司的融资计划，以下的股权资本化表是其在代币发行前的情况。

基本假设应该是100%的协议价值归于代币实体->显然不是这种情况，但任何低于100%的代币累计值都会引入难以控制的额外复杂性，并削弱提案。请查看我们的代币资本化表的文章，以更好地理解累积价值的概念。

假设这家初创公司在多轮融资中为这家股权实体筹集了总计2000万美元，以换取50%的股权。因此，股权投资者总共拥有股权实体的50%。股权实体的估值为4000万美元，而股权投资者在股权实体中的股份价值2000万美元(4000万美元*50%)。

这家初创公司还决定将代币分配中的50%分配给社区，和10%分配给国库。而剩下的40%将按比例由投资者和团队分配。由于股权实体拥有50/50的所有权，所以剩余的40%代币分配也应该有50/50的分配。因此，理想的代币分配是20%的股权投资者和20%的团队。

该协议的内在完全稀释后的估值为1亿美元；即，4000万美元的股权估值除以40%(团队+投资者的代币分配)。投资者在代币实体中的股份价值2000万美元(假设股权实体几乎一文不值)。

然而，我们建议，剩下的40%的代币应该流向投资者和团队，而不是股权实体。

而这又是为什么呢？

问题

到目前为止，代币实体最大的问题是，从国库发行到流通的代币的速度和数量大于市场对代币的需求速度和数量！

代币释放增长<代币需求增长|代币价格?

代币释放增长>代币需求增长|代币价格?

VIS代币价格与流通供应量

虽然有很多方法可以尝试解决这个问题，且这也是另一篇文章的主题，但与本文相关的一个直接解决方案是尽可能推迟投资者和团队代币的解锁。

投资者和团队的代币将在一段时间内被锁定。一旦代币被解锁，投资者和团队通常会立即套现 - 这无疑是给代币价格带来了进一步的抛售压力，因为发放到流通中的代币供应变得更大了。

加密项目的早期协议基本上都是使用代币激励来引导用户流动性。通过不断地向用户发放代币，以激励协议活动。因此，维持和发展生态系统的现有通胀压力会天然存在。投资者和团队在平台足够成熟之前出售他们的代币，将会导致进一步的抛售压力。

此外，当创始人在产品发布前兑现代币时，他们会逐渐失去了发展产品的动力和激情。而且用较短的锁仓期来激励创始人成为优秀的推销员--会是他们专注于通过向散户投资者销售永远不会发布的产品的梦想来营销代币，而不是专注于实际打造产品和了解客户的痛点。

同样的道理也适用于投资者；投资者支持该公司，并在他们的锁仓期结束之前支付大量的代币。然后，他们会切断了与公司的联系，并且不再支持公司--因为他们几乎没有其他的动力去支持该公司的长期胜利。只要他们的代币解锁时价格高，他们就会很高兴。这就是私募投资者的激励与创始人和社区的激励相冲突的地方。

我们认为，在平台的特定业务指标达到了由预先设定好的衡量标准之前，投资者和团队不应该能够出售他们的股份。无论企业是需要5年还是15年才能达到这些标准！

让我们来看看现有项目中的一些锁仓期的示例：

AXS ( Axie Infinity )

来源：AXS白皮书

AXS的私募投资者可以在自推出日期起的两年内每3个月解锁一次代币。AXS向私募投资者分配了4%的股份，与其他项目相比，这是一个明显较低的数字，但现有的解锁期限相当短。

上图是AXS私募投资者的详细锁仓期

分配给Sky Mavis(股权实体)的代币会在4.5年内解锁--乍一看，这似乎是一个相对较长的锁仓期，但请注意细节。

19%分配给Sky Mavis的代币在上线的当天就已经解锁了。因此，实际上4%的代币总供应量由股权实体所持有。虽然我们不知道这些代币是由Sky Mavis持有，还是分发给团队成员或股权投资者(他们也可能已经套现)。

YGG (Yield Guild Games)

来源：YGG白皮书

25%的YGG代币分配给投资者，其锁仓期总计5年。然而，大约30%的投资者的代币在代币公开发售日期时就解锁了。并且，这实际上是总供应量的7.5%！在代币推出的2年后，大约80%的投资者也都解锁了。这肯定不是一个长期的锁仓期。

传统的早期投资

通过向散户投资者出售“梦想”或“体验”，加密使创始人和投资者能够在甚至不出售产品的情况下提前退出。接下来，让我们看看传统的早期投资者的退出是如何运作的。

VC们投资于一家初创公司，只有在1)公司上市(IPO)，2)公司被出售之前，VC才能退出。根据Crunchbase的数据，退出之路很多时候都需要10年的时间。

来源：Acuris

其实还有第三种选择 —— 一家风投公司通过个人对个人的交易，将其持有的流动性不佳的非公开股权出售给另一家风投公司。这些交易被称为次级交易，可能需要根据股东协议获得初创公司董事会的批准。此外，可能没有足够多的买方风投愿意支付卖方风投想要执行交易的价格。

由于风投必须做出长期承诺，他们通常会在尽职调查上花费大量时间，以确保他们押注于正确的马上。因为一旦他们真的做出了投资，他们就会有强烈的动机来增加尽可能多的价值。没有短期退出选择也会让风投对自己的投资决策所负责--毕竟，投资10年后的风投和押注1年的交易员的心态有着很大的不同。

这也使创始人和员工拥有与风投相同的选择。由于股东协议和其他法律原因，他们要出售非流动性、非公开的股权就更加困难了。因此，他们也有了为日后能成功退出的动力，随着公司表现变得更好，他们可以证明为自己支付更高的工资是合理的。

因此，传统的早期投资行业里的参与者、投资者和创始人都会受到激励，并希望建立一个长期可行的企业，没有任何早期退出的机会。

VC模式

风投公司并不是在管理自己的资本--他们是把别人的钱投到初创企业上。风投公司只是一个代理人，其信托的责任是为客户选择最佳投资机会，执行这些机会，并在10年后收回资本。

上述“其他人”被称为有限合伙人--他们是富人、主权财富基金(沙特、挪威等)、养老基金(耶鲁大学、英国石油公司)、捐赠基金/基金会(盖茨基金会)和其他资本配置者。这些机构没有人才和专业知识来组建内部团队，去直接投资这些交易，因此最终投资于专门从事特定领域且有过往成功投资记录的风投公司。

将资本配置给风投公司的投资者类型

风投管理人和有限合伙人之间的典型协议是，风投至少在10年内不会返还资金--换句话说，基金的寿命为10年。风投在前3-4年进行投资，剩下的几年则用来收获回报。

从风投模式得出的结论是，风投从不着急！他们的任务是进行长期投资，所以他们不需要在短期内退出一项投资，至少是在5-6年内。

为什么要有股权实体？为什么不直接制定一个更长的代币锁仓期呢？

• 将代币分配给股权实体，除了赋予股东更多的控制权和法律权力外，还可以单方面地做出与代币协议相关的治理决策。

• 如果协议有潜在的收购者，他们将更容易获得40%的代币和股权实体的合法利益，而不是不得不从公众那里收取代币或不得不与每个投资者进行双边谈判。

股权实体拥有大量代币的潜在问题是什么？

• SEC 建议根据代币网络的去中心化程度建立数字化代币的监管框架。拥有代币网络30%-40%股权的股权实体可能无法通过SEC的最低的去中心化要求。

• 另一个潜在的问题可能是双重征税。一旦基础的业务到期，并决定将代币作为股息(实物支付)分发或被另一家公司收购 - 其投资者可能需要支付双重的税务。

结尾

我们建议不应将代币分配给股权投资者，而应将团队代币分配给股权实体。这些由股权实体持有的代币不应在企业达成某些业务的预设衡量标准前解锁，并分发给股东。随着业务指标的达成，股东应该被允许将部分或全部代币按比例奖励他们。这也使得股权实体更容易被潜在收购者“收购”。

或者，代币锁仓期应延长至10年以上，但有预先设定的业务KPI目标或潜在并购交易除外。