深度解读香港虚拟资产新政：资产托管

前言

深度解读香港新政的第一篇宏观政策概览和第二篇虚拟资产基金，都得到了市场不错的反馈，本文将着重介绍香港新政中贯穿全文的虚拟资产保管问题。

资金监管、资管、托管、保管傻傻分不清

在讨论资产安全存储和保值、增值的时候常常会碰到这么几个词，但多数行业同仁其实并不能完全分清楚彼此的关系，在展开本文的解读前，先对以下几个基本概念进行梳理：

- 资金监管 （Escrow）：主要指在特定时间期限内（通常是一个较短的周期），由某个资金监管方提供的资金/资产监控与保管服务，用于确保协议双方的其他义务正常履行后才会释放款项。具体而言，币圈的场外大宗OTC交易使用的机制都属于资金监管服务。

- 资产管理 （Asset Management）：通常都被简称资管。这其实是个非常大的概念，广义而言可以包含所有的资产和资产信息的存储、管理、增值、处置等事项。比如币圈的一些记账工具把自己称为“资产管理工具”，但其管理的不是资产而是资产信息。狭义的资管，主要指具有潜在预期收益的财富管理或者资产增值服务，简单而言就是理财。

- 资产托管 （Asset Custody）：主要是指在金融和投资领域的第三方银行或者券商提供的托管服务，比如传统股权投资或者证券投资基金在完成资金募集时都需要指定银行作为第三方托管机构，确保投资人的募集资金和基金的自有资金是隔离的，并且是由公允第三方提供的资金托管，避免出现监守自盗或混同。

- 资产保管 （Asset Custody）：英文说法虽然与资产托管一致，但内涵稍有差别。保管这个词通常会用在实体物品的存储服务上，例如将贵重物品、现金、黄金等存放于“保管箱（Safe Box）”内。

在香港新政中，均使用的是“保管”一词，笔者觉得也有道理。比特币白皮书的第一句话就认定了其电子现金的属性（Bitcoin: A Peer-to-Peer Electronic Cash System），如果参照现金保管的叫法，称之为“保管”是最合适的。但如果将其作为金融资产的标准叫法，“托管”是最为合适的。为了全文统一称谓，我们在此明确下，所有的Custody都暂且称之为“托管”。

自主托管、第三方托管和交易所托管

聚焦到虚拟资产的托管场景时，我们谈的其实是“私钥”的管理问题。在传统加密学中密钥分发和管理本来就是一个长期探讨和演进的话题。特殊的是，在区块链世界中，密钥分发和管理最终直接决定了资产的“所有权”归属问题。

香港新政详细阐述虚拟资产基金的监管规定，并着重展开了资产托管部分的要求。主要将托管分为了三种类型：

- 自主托管 （Self-Custody）：即由资产管理人自己管理虚拟资产，无论该资产是自有资产还是投资人资产。更准确地来说，这个就是指企业级的数字资产钱包服务。

- 第三方托管 （Third-Party Custody）：即参考传统金融的做法，由第三方专业资产托管机构来提供托管服务，目前全球市场中提供的主流虚拟资产托管服务均以信托公司作为主体，例如北美地区Coinbase托管服务的Coinbase Trust和BitGo托管服务的Kingdom Trust，以及亚太地区InVault托管服务的InVault Trust等。

- 交易所托管 （Exchange Custody）：即为交易虚拟资产之目的，将资产存入交易所的托管行为。这也是目前主流散户投资虚拟资产的存储方式，多数人图方便均是存在交易所账户中。

香港新政在提出投资基金选择适合自己的托管方案时，建议参考的标准为以下两个：

1、 便利性 ：即1）存取虚拟资产的便利程度；2）将虚拟资产转移至交易所需要的时间。如果只考虑第二点，那显然存在交易所是最方便的。但考虑到目前多数交易所不受任何监管，故数字钱包赛道依然会有不少机会。

2、 安全性 ：需要考虑保管措施和设备的安全性是否足够抵御外来威胁，主要是网络安全的威胁。根据经验，多重签名+离线冷存储的方式肯定是目前市场上可获取的成熟方案中最安全的。

而针对三种托管方式，监管也分别提出了很多针对性的要求，部分要求也有很大的共性。总结提炼如下表所示：

资产托管业务的潜在挑战

虚拟资产的安全性问题贯穿于整个香港新政，以至于在新政里提出了不少实操中较难执行的规定，资产托管业务的推进可能会面临这些挑战：

1、 全额保障的保险产品可能并不容易获取。 可以看到无论采用何种托管方式，监管都提出了需要引入充足的保险保障措施。但由于虚拟资产类型较新和区块链本身的技术特征导致出现损失的概率较高等问题，保险产品的设计和定价将会有很大的挑战。如果保险定价过高就会导致没有人会去购买，或者购买了但投资者的实际成本将会大大提高，最终可能导致在经济角度考量上较难协商出合理商业条款。那如此严格的监管条件，又如何执行到位呢？

2、 企业级托管的技术信任和第三方托管的主体信用均需要时间建立 。目前主流的钱包技术均以单个公私钥对签名为主，即主流的个人钱包为主。但一旦上升到企业级托管，对安全性的要求会高好几个等级。这属于新事物，相关技术也需要一定的时间积累和验证，才能形成技术信任。同样的原因，由于技术信任建立需要一定的时间，大型金融机构压上主体信用来做托管业务的挑战依然很大，两者均需要时间的积累。

3、 交易所托管中独立账户托管的监管要求恐难落地 。在交易所托管用户资金的具体要求中有一条原文是：

这里需要具体解释的是“独立账户”的概念，有三种潜在的解释口径：（1）独立私钥；（2）独立存币地址；（3）独立虚拟账户金额。如果是第三种，那意味着现有交易所的资金池模式依然是可以继续的；但如果是第一或者第二种的话，那意味着交易所现有的账户体系和钱包体系将会有较大的改动。毕竟提币操作将会从热端头寸地址提币变成直接从冷端提币。离线冷端的提币运营管理流程将会是交易所钱包管理改革中最大的挑战。

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