肖风 Bitcoin Asia 2025 演讲全文：DAT 比 ETF 更适合加密资产

原文整理： 深潮 TechFlow

8月28日， HashKey Group 董事长兼 CEO 肖风博士 在 Bitcoin Asia 2025 上发表了题为 《ETF不错！DAT更好！》 的主题演讲，整理自现场速记，有部分不影响原意的删减。

最近几个月有很多朋友都问我一个问题，从On-chain 的 bitcoin 交易到 Off-chain的股票交易所，成为股票交易里面非常热门的一个投资工具，那么这样一种投资工具，是以ETF的形式更合适，还是以 DAT（Digital Asset Treasury 数字资产金库）这样的形式更合适？

那么我个人的结论，也许DAT这样一种模式，就像当年ETF刚刚出来的时候一样，是一场新的金融工具的革命。

我们知道股票从个股、单一股票在股票交易所交易，到后来出现了指数基金（Index Fund），指数基金之后又出现了指数基金的ETF。金融工具的创新都带来了一个非常大的新的资产板块。Crypto从On-chain走到Off-chian，通过股票市场，以这样一个目前99%的人都容易接受的方式，让所有股票市场的投资者能够轻松、习惯性地接触到Crypto资产。那么到底哪一种方式更好？是ETF的方式更好，还是DAT更好？

我个人的观点是：DAT也许是加密资产从Onchain 到OffChain最好的一种方式。我们可以看到，目前为止全球资本市场唯一单一的大宗商品、单一资产的投资工具，最大的ETF就是黄金。股票不会有单一股票的ETF，因为股票本来就在股票交易所交易，你可以很轻松地买到股票。如果要买一篮子股票，比如指数基金，就需要其他投资工具，Index Fund或ETF就是为传统投资者提供的最便捷工具。所以单一资产ETF之前只有黄金，而BTC的ETF推出后，我们开始有了第二种单一资产ETF，这是很自然的、顺势而为的过程，因为大家习惯用ETF来创设投资工具，使得传统股票市场投资者能更便利地投资另类资产，比如Crypto。

但是，我们在给ETF估值时，用的是净值（Net Asset Value）；而如果是DAT，用的是市值（Market Value）。这两个是完全不同的概念。市值会带来更大的价格波动，净值的波动要比市值小很多。因此，作为Crypto的单一投资工具，我认为更好的应该是DAT这种方式。

DAT它最大的好处是比ETF具有更好的流动性，这是任何投资者都最关心、最核心的一点。

我的观察是，Crypto与传统金融资产之间最丝滑、最好的兑换方式是通过Exchange交易所进行交易。而ETF规模的增长来自于申购和赎回，需要三方甚至更多中介参与，花费1-2天的时间才能完成交割。显然不如在分布式账本上通过交易完成转换，可能只需要2分钟、10分钟。因此，交易的方式可能是未来传统金融与加密资产之间转换的主要方式，所以更好的流动性是DAT比ETF更核心的优势。

同时，市值比净值更具合适的价格弹性。我们知道MicroStrategy之所以能持续通过多种融资工具建立自己的融资架构，并持有大量比特币，很重要的原因是BTC本身波动较大。同时，之所以对冲基金和其他另类投资者愿意投资，也正是因为他们可以通过股份拥有一个波动性更大的资产，可以在场外拆分equity和bond，把波动性变成另一种工具，既保护自身价格，也可进行套利。尤其是可转换债券（CB），往往被对冲基金或者另类投资机构在场外把它再做成结构化的产品，把它拆开。所以，这些机构喜欢投资像MicroStrategy这样的公司，买它的股票或可转债，因为可以在上面进行结构化操作。更好的价格弹性，这也是ETF所不具备的。

第三，它有一个更合适的杠杆。原来单一资产投资只有两个极端——要么持有BTC或ETH现货，要么买期货或CME合约。中间存在一个很大的缺口，就是这个缺口让上市公司通过设计合适的杠杆融资架构，你只需持有股票，公司自己去管理带杠杆的结构，从而让你享受到比加密货币本身价格增长更高的溢价。

DAT这类工具可以带来溢价，并且自带下跌保护。设想一下，如果股价跌幅超过资产净值，就相当于给投资者提供了一个打折买入BTC或ETH的机会。这种市场价格情况会很快被市场抹平，因此它本身就是一个很好的下跌保护。否则你宁愿去买股票，相当于打折买入了BTC或ETH。

综合这些因素来看，DAT对于加密资产也许是更合适的融资工具。就像当年股票市场中ETF非常适合指数或一揽子股票的投资策略一样，也许DAT是未来3到5年我们会看到的新趋势。

DAT所持有的资产规模可能会接近现在股票市场ETF所覆盖的规模，也许再给十年时间。所以我认为DAT是未来最具成长性的一种新投资工具，它更适合crypto加密资产，而ETF可能更适合股票资产。

当然这是我个人的一点看法，谢谢大家。