比特币ETF的坎坷之路：被SEC拦了无数次，到底怎么玩的

原创:  斯隆 韭菜之家中文社区

比特币何时能被全球主流金融体系所接纳？如果成行，其他数字货币是否也有机会乘势而上、获得新的流动性？这是所有数字资产观察者最关心的议题之一。正因此，围绕比特币ETF（交易所基金）的事，始终吸引着业内的目光；而比特币ETF的推动者们，也呈现出愈挫愈勇的姿态。

今年2月有报道显示，SEC已至少对14种不同比特币ETF或相关产品的申请按下“暂停键”；而今年7月至9月，多种比特币ETF的申请，也被SEC“密集”否决或推迟审批。

近段时间，由资产管理公司Direxion提交的五只比特币ETF的申请（其中包括三只牛市基金：杠杆比率分别为1.25倍、1.5倍、2倍；两只熊市基金：杠杆比率分别为1倍、2倍），就遭到了SEC（美国证券交易委员会）的拒绝。

当然也有振奋人心的消息，比如颇受关注的、由VanECK-SolidX联合信托背书的比特币ETF，有望最早在12月获得审批结果。

SEC的“慢动作”令人浮想联翩，否则也不会影响到彼时比特币价格的波动。另有消息显示，SEC于10月初提出，公众可以对相关比特币ETF规则变更的提案发表进一步评论，这或许也暗含着某种意味。

若比特币ETF有机会被审批通过，比特币将意味着什么？比特币ETF是怎么“玩”的？其中风险又有哪些？

比特币ETF的各种玩法：

从公开资料看，已提交申请的比特币ETF似乎有很多不同——可以是以比特币期货为标的的资产，也可以追踪比特币价格指数等。

如文章开头提到的Direxion的五只比特币ETF，应该属于前者。根据CNBC的报道，这些基金会与CBOE（芝加哥期权交易所）和CME（芝加哥商品交易所）交易的期货价格挂钩，并会利用杠杆效应，将比特币每日的价格波动“复制”1.25倍、1.5倍、2倍。

一位不愿具名的行业人士向笔者解释，“其应该是以ETN（交易所交易票据）等方式运行的，允许投资者复制高倍率的投机交易。这就像赌博一样”。

而备受关注的、由VanECK-SolidX联合信托背书、由CBOE提出申请的比特币ETF，又是怎样的？

这是一种以比特币价格指数为目标指数的基金。笔者通过SEC官网公布的相关文件看到，VanEck SolidX比特币信托的运行模式大体为：1）发行股份（5股为一篮子），主要是换取授权参与者的现金（有报道显示，其设定的投资门槛为25个BTC，约合16万美元）；2）信托的资产由比特币组成。该信托会买卖比特币，价格由比特币场外交易指数（MVBTCO）衡量。3）信托将赎回篮子，主要是为换取与赎回价值对等的现金金额。

而所谓的指数，我们其实可以把它理解为由若干数字货币组成的一揽子组合，其中的组成及权重，每只产品可能会有不同。比如下面这个例子：

与VanEck、SolidX和Gemini申请的比特币ETF不同，Bitwise是第一家，也是唯一一家申请跟踪多种数字资产的ETF的公司。该ETF是一只指数基金。指数将追踪包括比特币在内的十大主流虚拟货币的价格，被一些人看作是为加密货币而设的“标准普尔500指数”。

在前述行业人士看来，这可以看作是一种“现金差价”的模式——申购赎回不允许使用比特币实物，而要用现金；另外，为防止操纵，应该有结算机制，即在固定时间按照指数权重结算指数，按照指数直接多空双方结算收入。

为什么是ETF？

从ETF（Exchange Traded Funds，交易所交易基金）的基本含义来看，它指的是交易型开放式指数基金，优点有多方面：

 比如可以在交易所直接交易。某证券行业人士表示，其可以在场内进行买卖与转换——投资者可通过基金公司、银行等申购或赎回基金份额，也可在证券市场上按市场价格买卖ETF份额；而转换可以理解为，基金份额与股票的转换；另外个人投资者也可以进行购买，且ETF类似于被动型基金，不需要投资者考虑太多。

而比特币ETF之所以为比特币ETF，其考量似乎不仅于此。链平方投资人之一高宇皓向笔者介绍，比特币本身是区块链形式的，与目前的股票交易并不相容；而通过ETF这座“桥梁”，可以间接实现与目前的股票交易达成兼容。

也就是说，ETF这种形式只是为了方便一些商品在股市里进行交易。高宇皓进一步介绍，举个简单的例子：股市里交易不了实物黄金，而ishares Gold ETF，每一个单位代表1oz黄金，但其不是黄金，对应的仅仅是资产的凭证，是一张纸，方便你在股票市场里买卖。

实际上，类似凭证对应的资产，也可以是任意的。比特币、比特币期货都可以作为对应的资产。而比特币ETF，则属于人为制造的、代表比特币的一个凭证。

但比特币ETF的问题也有很多，比如存在市场操纵风险。

高宇皓介绍，从价格来看，一般而言，ETF的价格会受组成ETF的一揽子股票的直接影响，二者在理论上是完全一致的，实际存在偏差，也是在允许范围内的；而至于价格操纵，前述证券人士介绍，合法的ETF有申购套利机制可以消除价格操纵。

但显然，SEC对比特币ETF的担心还很多。

世界经济论坛的区块链负责人Sheila Warren提到，委员会对比特币相关等ETF持有相当悲观的看法，但这是在比特币期货交易开始前。而SEC此前则强调，在向散户投资者提供这些基于虚拟货币的ETF之前，应就投资者保护问题接受审查；并指出，除市场操纵风险外，还有定价、流动性、托管、套利等重要问题待解决。

另外，据CNBC报道，SEC还提到超过3/4的比特币交易量发生在美国之外，95%以上的交易量不在美国交易所——而交易所的买卖差价存在较大差异。另外，比特币期货市场较小——是铂金交易量的20%，白银交易量的2.5%。

而仅从市场角度看，其对比特币ETF的呼声高，是希望在这种助推下走出熊市雾霾。但可以预见，这并不容易。

“崩盘后再涨上去，没那么容易”，在前述证券人士看来，这似乎与国内股票市场一样，比如一只股票从10元跌到5元，套住了100万人，但涨到6元，可能有10万人会卖，这会引起震荡。你想再涨到5000点、6000点，已经很难。这可能是一个拿时间换空间的过程。

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