美光科技（Micron，MU）将于美东时间 9 月 30 日盘后（北京时间 10 月 1 日凌晨）发布 2026 财年第四季度财报。公司此前给出的营收指引为 500 亿美元（上下浮动 10 亿美元），非 GAAP 每股收益 31 美元（上下浮动 1 美元）；华尔街一致预期营收约 510.7 亿美元、调整后 EPS 约 31.52 美元，同比增幅分别约 351%和 938%。
但这份财报的市场关注点并不只在当季数字本身。部分市场观点认为业绩改善已在一定程度上反映于股价，市场同时关注这轮存储周期还能持续多久。 D.A. Davidson 分析师 Gil Luria 在财报前夜重申 2000 美元目标价，较 9 月 29 日收盘价 1071.72 美元隐含约 87%的上涨空间；而"大空头"迈克尔·伯里同期将美光空头头寸替换为明年 6 月到期、行权价 500 美元的看跌期权。一方给出 2000 美元目标价，另一方则通过行权价约 500 美元的看跌期权表达看空观点。
一、当季业绩：市场预期整体偏强
先看数字本身。公司指引营收 500 亿美元（±10 亿）、非 GAAP EPS 31 美元（±1），但多家机构给出了更乐观的预测：
- 花旗：营收 510 亿美元、EPS 31.45 美元；
- 高盛：营收 519 亿美元、EPS 32.54 美元；
- 瑞银：营收 524 亿美元、EPS 32.50 美元，最为激进；
- 摩根大通（Harlan Sur）：营收 514 亿美元、毛利率 86.2%、EPS 31.73 美元，均高于市场一致预期。
500 亿美元的单季营收是什么概念？美光 2025 财年全年营收约为 371 亿美元——一个季度的收入，超过了此前一整年的总和。
从已兑现业绩到结构性变量，这份财报有三层悬念：业绩指引能否超越已被抬高的市场预期、HBM4 量产节奏与收入拉动的时点、以及普通 DRAM 价格走势和资本开支计划将如何为行业前景提供依据。
摩根士丹利（大摩）对当季的预测相对保守：预计收入 500.24 亿美元、同比增长 342.1%，毛利率 86.4%，每股盈利 31.2 美元，低于市场预期的 31.49 美元。但大摩同时预计美光将上调盈测，只是增幅低于过往数季。
二、超级周期的底层逻辑：HBM 正在"抽血"DRAM
从行业供需角度看，市场目前关注的一个结构性因素是：HBM 产能扩张可能挤压部分传统 DRAM 供给，而传统 DRAM 仍存在市场需求。
三星电子执行副总裁 Kim Taewoo 在 9 月 29 日的最新表态中给出了一个关键数字：预计 2027 年 HBM 将占全球 DRAM 晶圆总产能的近 30%，而目前这一比例约为 20%。东吴证券的测算路径更为清晰——HBM 产能占 DRAM 总产能的比重从 2024 年的 12.3%升至 2025 年的 17.1%、2026 年的 20.8%，2027 年将达 22.5%。HBM4 所需的晶圆产能大约是一般用途 DRAM 的三倍，HBM4 的全面增产不可避免地减少传统 DRAM 的可用产能。威刚科技董事长陈立白证实，三家原厂的 2027 年产能已销售一空，其中 HBM 与 AI 服务器应用消耗约 70%的 DRAM 产出。
美光的特殊之处在于：它是三大存储原厂中唯一同时在 HBM 和传统 DRAM 两端都有较大敞口的公司。 三星和 SK 海力士的 HBM 占收入比重更高，但美光的传统 DRAM 和 NAND 业务体量更大，因此其盈利表现也可能受到传统 DRAM 价格变化的较大影响。BMO 渠道调研显示，服务器 DDR5 涨价带来的业绩惊喜空间比 HBM 更大，HBM3E、HBM4 价格大概率环比上行，而消费端内存需求偏弱。
美光自身的进展也在加速：为英伟达 Vera Rubin 平台设计的 12 层 HBM4 已于 2026 年一季度量产出货，能效较 HBM3E 提升逾 20%，累计出货收入已突破 10 亿美元。美光 CEO 梅赫罗塔在 6 月业绩会上表示，HBM4 12 层的量产爬坡速度约为 HBM3E 12 层的两倍。据业内消息，美光 HBM 月产能年底前有望翻倍至 10 万片，HBM4 在其 HBM 产出中的占比将从年初的约 20%—30%提升至年底的最高 50%。
三、2000 美元目标价：Luria 的主要观点与依据
在财报前夜重申 2000 美元目标价的 Luria，接近华尔街最高水平。他在 6 月就将目标价从 1500 美元上调至 2000 美元，理由是美光进入了"半导体行业可见度最佳"的阶段，存储供需紧张至少延续至 2027 年。
他的核心论证有三层：
- Luria 认为，当前 HBM 市场的定价受到供给约束的较大影响，需求保持强劲，而新增供给仍需时间释放。
- 美光的盈利可见度正在拉长。 HBM 订单通常提前一年以上锁定，2027 年的收入有相当比例已经可以被合理预测。
- 估值方法在切换。 他在报告中写道："本轮存储周期是 GPU、CPU、存储三位一体的完整周期。AMD、英特尔的市盈率维持在 40—60 倍，而美光市盈率仅 7 倍。"
Luria 还提到了一个近期变化：Meta 推出的 Muse 大获成功，为消费者打开了全新应用场景。"就在几周前，我们还担心 Meta 带来的存储需求会走弱，如今来看这种可能性已经很低了。"
但华尔街平均目标价 1520 美元与 2000 美元之间近 500 美元的差距，恰恰说明市场对"美光到底是周期股还是成长股"这个问题没有共识。摩根大通维持"增持"评级、目标价 1540 美元，预估本季营收、毛利率、EPS 优于市场共识，并称价格涨势放缓属销售节奏，而非需求转弱；瑞银维持 1625 美元目标价，预计至少到 2028 年第二季度 DRAM 都将处于供给不足状态，并预计美光将从 2027 财年第二季度开始实施股票回购，初期规模约每季度 200 亿美元。
四、空头的逻辑：周期回归的观点与风险
与 Luria 形成鲜明对照的，是"大空头"迈克尔·伯里。
据中证海外资讯，伯里在最新发给投资者的每周简报中透露，已将主要 AI 股票原有的做空仓位大量替换为看跌期权，其中对美光的空头仓位被替换为明年 6 月到期、行权价在 500 美元区间的看跌期权。伯里的原话是："由于时间线缩短，我希望在做空头寸中获得更大的杠杆。"
他认为，当前 AI 建设热潮中催生的存储芯片结构性短缺是暂时的，行业终将回归繁荣与萧条交替的传统模式："在未来两年内，随着产量赶上需求，这种短缺将会消失，存储芯片将再次进入下行周期。"
花旗分析师也在财报前提示，DRAM 和 NAND 价格将在未来几个季度放缓；伯恩斯坦预计 2028 年存储周期可能开始"正常化"。历史上，部分存储股在业绩强劲时期仍曾出现较大的股价波动或回调，但历史表现并不代表未来结果。
五、三个需要盯住的风险
- HBM4 的良率爬坡。 HBM4 仍处量产初期，良率低于上一代 HBM3E，且制造过程耗用更多 DRAM 产能。如果良率改善慢于预期，美光在 HBM 端的出货节奏可能受影响。市场同时关注产能爬坡是否符合预期、客户认证进展，以及收入拉动的兑现时点——由于下游平台的大规模出货可能集中在 2027 年，HBM4 对收入的显著贡献或将主要落在下一财年。
- 传统 DRAM 的价格弹性与资本开支。 据美国银行分析师，市场真正关心的关键数据是美光对 2027 财年毛利率和资本开支的展望：若毛利率能维持在约 85%的水平，该财年每股收益 150—200 美元的预测将获得支撑；资本开支预计处于 400 多亿美元的中高区间，其中相当部分用于洁净室建设，未必立即转化为新增产量。但如果市场对存储周期前景的预期发生变化，美光股价仍可能出现波动，即使实际业绩高于市场预期。
- 宏观利率环境的压制。 9 月 28 日美光收跌 2.61%，当天费城半导体指数跌 1.61%，美债收益率飙升压制了所有高估值科技股。如果美联储在 10 月继续加息，高贝塔的存储股在流动性收紧环境中可能承受额外的估值压力。
写在最后
市场对美光即将公布的财报存在较高预期。HBM 价格、传统 DRAM 供需以及 AI 资本开支等因素均是市场关注重点，但实际业绩仍可能与市场预期存在差异。真正的除财报数字外，市场还将关注管理层对 2027 年的展望，以及投资者如何看待美光未来业务的周期性与成长性。
Luria 的 2000 美元目标价与伯里的看跌期权，反映了市场对于美光未来表现的不同观点。财报及管理层展望将为市场提供更多信息。
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