撰文：大宇
Circle是我最为关注的股票 ，我一直认为需要跨界的玩家才能更好地理解这个公司。我写了很多关于它的内容，而我自己觉得最为惊艳的投资者是木头姐，她在这个标的上的操作，堪称教科书级别：从“冲开盘”，到“高位卖出”，再到“低位买回”，一来二去多赚数亿美元。
有意思的是，她并不是波段玩家，她是那种看叙事长远，然后超长期持有无视震荡的人，但在这个标的上的操作，会让我觉得她只是非常清楚地把握了短期的波动——清楚到一个长期持有者都不得不 简单 操作一下。
在 QNT 即将上市之际，顺便把木头姐在 Circle 上的操作做一个复盘，很有价值。
一、冲开盘：一只新股为什么能在开盘前就翻倍
Circle 这次 IPO，公开发行 3400 万股，定价 31 美元，募资约 11 亿美元。承销团（摩根大通、花旗、高盛领衔）给出的初始区间是 24 到 26 美元，后来上调到 27 到 28 美元，最终敲定在 31 美元——价格一路往上调，本身就是需求旺的信号。
据彭博，这笔发行被 超额认购约 25 倍 ；贝莱德也计划拿下发行量的 10%。
真正决定开盘那一跳的，是流通盘。
Circle 上市时总股本约 2.23 亿股，而这次真正放到市场上交易的，只有公开发行的 3400 万股， 占总股本约 15% 。 剩下约 85% 的股票，创始人、早期投资人、员工手里的那部分，被锁定期锁住，短期内不能卖。
供给被卡死在 3400 万股这个小数目上，需求却是 25 倍超额认购堆出来的。两件事撞在一起，价格只能往上跳着找平衡。于是 Circle 开盘直接报 69 美元 （比发行价高 123%），盘中一度摸到 103.75 美元（高 235%），收在 83.23 美元（高 168%）。
这 168% 的首日涨幅， 是三十多年来十亿美元级别的美股 IPO 里最高的一次 。
这就是"冲开盘"的物理结构： 热门赛道、小流通盘、高倍超额认购，三样凑齐，开盘必然剧烈跳空 。它和公司值不值这个价没有直接关系，纯粹是短期内"想买的钱"远多于"能卖的票"。
但锁定期不会永远锁着。被锁的那 85% 一旦放出来，开盘时那种极端的供需失衡就会被慢慢填平，Circle 后面的暴跌，印证着这一点。
二、木头姐的三步：认购、出货、买回
木头姐看好 Circle，不是上市那天才有的判断。ARK 长期押注加密资产和数字金融基础设施，她本人也多次公开表达过对稳定币的看好。所以这一单，她从上市前就开始动手。
1、上市前：用发行价拿到核心筹码
在 Circle 的招股文件里，ARK 就表达了认购意向，计划在这次发行中买入最多 1.5 亿美元的股票。最终它拿到约 449 万股，分布在 ARKK、ARKW、ARKF 三只主动管理基金，按 31 美元的发行价算，成本约 1.39 亿美元， 基本顶到了自己设的认购上限 。
为了押 Circle，ARK 在上市当天卖掉了部分其他加密相关持仓：Coinbase（COIN）约 3,900 万美元、Robinhood（HOOD）约 1,850 万美元、Block（XYZ）约 1040 万美元。它没有新增加密敞口，而是把仓位从别的加密标的挪到了 Circle 上。
上市首日收盘 83.23 美元，ARK 这 449 万股的市值约 3.73 亿美元，于是媒体普遍写成"ARK 买入 3.73 亿美元 Circle"。但 3.73 亿是这笔持仓在收盘时的市值，不是她付出的现金成本，她真正付出的，是约 1.39 亿美元的发行价。一级市场的票还没等普通投资者碰到，账面就已经翻了一倍多。这部分收益，是"冲开盘"里发行价配售独享的那一段。
普通投资者在二级市场看到的第一口价格是 69 美元，ARK 的成本接近 31 美元。
2、政策助推下，出货
Circle 上市后一路涨。真正把它推上天的，是政策。
2025 年 6 月 17 日，美国参议院以 68 比 30 通过**《 GENIUS 法案 》** （稳定币法案），第一次在联邦层面给美元稳定币确立了监管框架。消息出来，6 月 18 日 Circle 单日上涨 33.8%，收在 199.59 美元；20 日继续冲；23 日盘中触及 298.99 美元，这成了它至今的最高价，对应市值约 660 亿美元。要知道，当时 USDC 全部流通量约 617 亿美元，也就是说，Circle 这家公司的股权，一度比它发行的全部稳定币加起来还值钱。
就在这波政策行情里，木头姐开始系统性减仓。
第一笔卖出在 6 月 16 日，约 34 万股，对应当日收盘价 151.06 美元；之后 17 日、20 日、23 日又各卖一笔，分别约 30 万股、61 万股、42 万股。前后分四笔卖掉约 170 万股，套现约 3.52 亿美元， 按当日收盘价折算的均价约 210 美元 。这些票的成本接近发行价 31 美元，一来一回的差价相当可观。
她为什么选在这个点卖？有两层原因。
一层是纪律。ARK 有条机械规则：单只股票在某只基金里的权重接近或超过 10%，就触发再平衡。Circle 涨得太猛，权重被动顶上去，规则本身就逼着她减。
另一层是供给。前面说过，被锁的 85% 早晚解禁。事实上 Circle 设了提前解禁条款：股价连续 5 个交易日高于发行价 15% 即触发，摩根大通在 8 月 13 日就放出了 1150 万股；8 月 15 日，Circle 又增发 1,000 万股、定价 130 美元，其中 800 万股来自老股东减持。
政策把价格推到天上的同时，供给的闸门正在一道道打开。聪明钱很清楚这一点。木头姐并没有卖在最高点。她头两笔卖在 150 美元附近，最后一笔也只卖在 263 美元，而股票盘中最高摸到过 299。单看哪一笔，都没卖在顶上。但她不是在赌最高点，她是在上涨的不同位置 一段一段地兑现 ，这恰恰是能重复的做法——她后来买回也是类似的反射逻辑。
3、深跌中买回
6 月 23 日见顶之后，Circle 开始了长达数月的下跌。
往下的力量是叠加的：
- 660 亿美元市值对应的估值早已脱离基本面；
- 解禁的供给陆续涌出；
- 再加上市场开始押美联储降息，而 Circle 的收入高度依赖储备金的利息收入，降息直接打它的盈利预期。
一涨全是利好，一跌全是利空。
11 月 12 日，Circle 公布三季度财报，净利润 2.14 亿美元、是去年同期的三倍，每股收益 0.64 美元、远超市场预期的 0.20 美元，数字很漂亮。但股票当天反而跌了 12%，收在 86.30 美元。原因有三个叠在一起：
- 主锁定期正好在两天后（11 月 14 日）到期、又一批内部人可以卖了；
- 公司上调了费用指引；
- 以及降息对利息收入的担忧。
好财报，成了"利好出尽" 。
就在这一天，木头姐重新出手。11 月 12 日买入约 35 万股、约 3040 万美元；第二天再买，两天合计约 54 万股、约 4600 万美元，买入均价在 82 到 86 美元之间——这是她 6 月减仓之后 第一次买回 Circle 。
之后她沿着下跌继续买。2026 年 3 月，Circle 又在一次大跌中回到 100 美元附近，她再买入约 1,630 万美元。Circle 最低跌到 49.90 美元，较最高点回撤 83%。
到 2026 年一季度末，按 13F 披露，ARK 手里的 Circle 已经重新回到约 450 万股，和上市首日的规模相当 ——她在 200 美元出头卖掉的那批仓位，又在 80 到 130 美元之间买了回来。 如今 CRCL 是 ARKK 的第六大持仓，仅 ARKK 一只基金就持有约 3 亿美元。
她买回的过程同样不完美。最早几笔买在 80 多美元，而股票后面还要往下探到 50 美元——这些早买的单子，买进去之后接着被套。但她沿着跌势继续摊低，靠的是同一个判断没变： Circle 的生意模式长期看好 。
三、真正能学的是什么
复盘完，除了“ 成本低 ”的优势，做得漂亮的有三点：
第一，对 Circle 的终局有独立判断 。判断在交易之前。她敢用接近发行价的成本重仓拿货、敢在跌到 80 多美元时开始买回，因为她相信稳定币是数字美元的底层基础设施，USDC 是其中的核心一极。没有这个判断，所谓的高位拿货和深跌买回，都只是"追涨杀跌"换了个说法。
第二，分段，不赌点 。涨上去时一段一段卖，跌下来时一段一段买。她 6 月分四笔减、均价约 210 美元；下跌里又分很多笔接，从 80 多美元一路接到 50 美元附近，回升后又在 100 美元、130 美元继续加。任何一笔单独看都不是最优，合起来却是一条干净的"高减、低加"。这种做法不需要预测顶和底，只要求在极端价格出现时，按纪律执行。
第三，仓位有上限。 逼她在 6 月减仓的，很大程度上正是那条"单只权重超 10% 就再平衡"的机械规则。这条规则在 Circle 冲到 299 时替她锁住了利润，又让她在跌回来之后，手里有现金和仓位空间重新买入。
仓位纪律是普通散户最缺的东西。
对大多数人来说，"冲开盘"恰恰是最危险的动作。开盘那一跳，是给上市前拿到配售的人准备的红利；等普通人能在二级市场买进时，最容易接到的，是被供需失衡推上去的最高那一段。Circle 从 299 跌到 50，回撤 83%，在 200 美元以上追进去的人，到今天大概率还深套着。同样是参与 Circle，木头姐做得漂亮，靠的是 对终局的判断、发行价的成本、独立的判断、以及仓位纪律 ，缺一样，结局可能完全相反。
