作者：137Labs
2 月 23 日，一枚名为 USD1 的稳定币突然在二级市场出现明显折价。
链上报价一度跌至约 0.98 USDT 附近，社交媒体迅速发酵。
项目方 World Liberty Financial （WLFI）随后公开表示，这是一次“协同攻击（coordinated attack）”，并强调储备与赎回机制未受影响。
价格随后回升。
但问题已经出现——
当“稳定币”开始出现折价，它究竟只是流动性摩擦，还是信用结构裂缝的前兆？
一、时间线：从插针到“攻击说”
综合 CoinDesk、The Block、Decrypt、吴说区块链、PANews、链捕手等报道，事件脉络大致如下：
1️⃣ 二级市场异常波动
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USD1 在部分交易对中快速跌至 0.98 附近
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折价持续时间较短
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随后价格修复
与 2023 年 USD Coin 因银行风险短暂脱锚不同，本次并未出现明确的银行系统性冲击。
2️⃣ WLFI 官方回应
WLFI 对外称：
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这是一次有组织的做空与舆论协同攻击
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储备资产未出现异常
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赎回功能正常
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1:1 锚定结构未改变
这一说法随后被包括吴说区块链、链捕手等中文媒体转述。
3️⃣ 社交媒体放大效应
事件在 X 平台快速扩散。
部分关联推文被删除，引发市场进一步猜测。
在当前高度情绪化的市场环境下，“删除行为”往往会被解读为信号，而非偶发操作。
于是问题从“价格是否脱锚”转变为：
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是否存在储备风险？
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是否存在集中挤兑？
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是否存在信息披露不充分？
二、脱锚的本质：流动性问题，还是偿付能力问题？
判断一次稳定币脱锚，核心在于区分两种完全不同的风险结构。
第一种，是流动性冲击。
在这种情况下，储备依然充足，赎回机制仍然畅通，只是由于交易深度不足、做市商撤退或集中抛压，导致二级市场短暂失衡。套利机制启动后，价格通常能够迅速修复。
第二种，是偿付能力危机。
如果储备资产本身存在问题，或资产存在期限错配、无法即时变现，那么脱锚就不再是交易层面的波动，而是对资产负债表的重新定价。此时折价往往持续扩大，并伴随赎回延迟或信任崩塌。
从目前披露的信息来看，USD1 更接近前者。
它与 2022 年 TerraUSD 的算法死亡螺旋完全不同。UST 的崩溃源于机制失效，而 USD1 的插针更像流动性在短时间内出现倾斜。
但即便如此，这次事件仍然具有意义。
因为稳定币真正的锚，不只是储备资产，而是市场信任。
一旦信任被质疑，价格会先于基本面做出反应。
三、稳定币的信用结构：它们到底“稳定”在哪里？
稳定币本质上是加密市场的“基础货币”。
其信用支撑大致来自三种模型：
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算法型
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抵押型
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中心化托管储备型
USD1 属于偏中心化储备结构。
这种模式的风险不在算法，而在：
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储备透明度
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资产流动性
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期限结构
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做市深度
一旦市场怀疑储备存在折价或变现风险，价格往往会先行下跌。
这与传统金融中的“影子银行挤兑”高度相似——只要存款人开始怀疑，提款行为本身就会放大风险。
四、为什么这次市场反应格外敏感？
当日恐慌指数已处于极端低位。
在流动性本就紧张的环境中：
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杠杆水平下降
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风险偏好减弱
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市场对不确定性高度敏感
稳定币不仅是交易工具，它更是借贷与流动性的基石。
一旦出现折价，连锁反应可能包括：
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抵押率下降
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清算触发
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杠杆进一步压缩
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资金流出市场
因此，即便价格迅速修复，心理层面的震荡并未同步消失。
五、“攻击说”是否成立？
WLFI 将此次波动归因于“协同攻击”。
在加密市场中，做空与舆论共振并不罕见。
当交易深度不足、市场情绪脆弱时，价格很容易被放大波动。
但攻击是否能够持续，取决于一个核心因素：
市场是否相信储备真实、可兑现、可持续。
如果储备结构透明、赎回持续顺畅，攻击往往难以长期奏效；
如果储备披露不足，恐慌就更容易自我强化。
六、USD1 与 USDC、USDT 的差异，以及这次脱锚真正的含义
历史上，USDC 在 2023 年因银行风险一度跌至 0.88 美元，其问题源于托管银行风险暴露与储备变现节奏受限。
而 Tether 多次轻微脱锚，通常发生在极端恐慌阶段或集中提现压力下，但最终恢复的关键在于赎回机制持续开放，储备兑现能力得到验证。
USD1 目前更像处在一次“信任压力测试”之中。
这次事件更接近流动性冲击，而非偿付能力危机。
价格迅速修复，说明尚未形成系统性挤兑。
但真正值得关注的，不是那一次 0.98 的价格，而是市场是否开始重新评估“稳定”的风险溢价。
稳定币是加密市场的货币底座。
当市场对其安全性产生疑问，影响会沿着信用链条向外传导：
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杠杆下降
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借贷收缩
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抵押资产重新定价
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资金回流主流资产或离场
即便事件本身只是短期波动，也会提高未来融资与流动性的成本。
脱锚从来不只是价格问题，而是信用定价问题。
价格可以迅速修复，
但信任的修复需要时间。
USD1 这次脱锚未必会演化为系统性风险，
但它提醒市场——
在流动性收缩阶段，
信用总是先于价格发生变化。
而一旦信用开始被重新估值，
整个风险结构也会随之改变。
