Ethena投资方Dragonfly：USDe并没有脱锚，只是Binance“局部价格错位”

作者 | Haseeb

编译 | Odaily 星球日报（ @OdailyChina ）

译者 | 叮当（ @XiaMiPP ）

编者按：由于 10.11 的黑天鹅闪崩，Ethena Labs 发行的稳定币 USDe 市值已降至 125 亿美元左右，较 7 天前的约 148.2 亿美元缩水超 20 亿美元。原因在于 USDe 在此次的加密货币大跌中一度与美元严重脱锚，在部分去中心化交易所最低跌至 0.62 美元，脱锚幅度高达 38%。虽然目前价格已恢复至 1 美元区间，但事件仍对用户信心造成了显著冲击。针对外界广泛关注的 USDe 脱锚传闻，Dragonfly 管理合伙人 Haseeb 出面发声（Dragonfly 为 Ethena 的投资方）。

以下为其原文内容：

Ethena 真的脱锚了吗？

我看到这个周末市场大崩盘时，很多人都在讨论 Ethena 的 USDe 出现“脱锚”。传言说 USDe 一度跌至约 0.68 美元，随后才恢复。下面是大家都在引用的那张 Binance 价格图：

但经过过去几天对数据的深入分析，以及与多方人士交流后，现在可以确定： 这个说法不正确。USDe 实际上并没有脱锚。

首先要理解的是， USDe 的主要流动性场所并不是中心化交易所（CEX），而是 Curve。

在 Curve 上，USDe 有数亿美元的深度流动性；而在包括 Binance 在内的各大交易所上，流动性只有几千万美元。

所以，如果你只看 Binance 上的价格图，会觉得 USDe 脱锚了。

但如果把 Curve 等其他主要交易场所的价格叠加上去，画面就完全不同了：

可以看到，虽然 USDe 在各个 CEX 上都出现了瞬时下跌，但并不一致。

Bybit 一度跌到 0.95 美元后很快回升，而 Binance 的跌幅却异常巨大，恢复时间也极长。

与此同时，Curve 上的 USDe 仅仅下跌了 0.3%。

那为什么会出现这种差异？

记住，当天整个市场都承受着极端压力——那是加密历史上规模最大的一次爆仓事件。

Binance 在这期间异常不稳定，做市商（MM）无法在平台内调仓，因为 API 接口频繁失效，充值和提现通道也几乎瘫痪。

结果是， 没人能进场套利 。这就好比 Binance 着火了，但所有通道都被堵死，消防员根本进不去。于是 Binance 内部火势蔓延，而其他地方由于有跨平台流动性桥接，火很快就被扑灭了。

（正如 Guy 在文中指出的，USDC 当时在 Binance 上也短暂“脱锚”了几美分，原因相同——并不是资产问题，而是流动性没法进来。）

所以，当交易所 API 出现不稳定时，交易所间价格差异极大也就不奇怪了——因为没人能补充库存。

但问题是： 为什么 Binance 比 Bybit 价格偏离更严重？

答案有两方面：

1. Binance 没有与 Ethena 建立主做市关系（Primary Dealer Relationship），无法在平台内直接铸造或赎回 USDe。 Bybit 等交易所具备这种集成机制，使得做市商即便留在交易所内也能进行锚定套利。而在 Binance 上，做市商必须把资金 转出 Binance ，去链上进行 Ethena 套利，再转回来。在 API 失灵、市场崩盘的那一刻， 没人会冒这个风险 。
2. Binance 的预言机实现存在缺陷，导致误触发清算。 健全的清算机制不会因瞬时闪崩而触发，但 Binance 只参考了自家订单簿价格，而非主流场所（如 Curve）的真实价格。结果 Binance 把 USDe 当成 0.8 美元甚至更低来计算，从而引发连环清算。这也是 Binance 现在要补偿部分在 USDe 上被清算的用户的原因——其他交易所并没有出现这种问题。 他们的错误在于：只看了自己的价格，而没看真实的外部价格。

因此，这其实是一次 Binance 特定的闪崩事件，而不是 USDe 自身脱锚。

在主流交易场所 Curve 上，USDe 整天都维持着紧密的锚定价格。

这与“脱锚”完全是两码事。

还记得 2023 年银行危机时的 USDC 真正脱锚吗？

那次，USDC 在 所有交易场所都跌破 1 美元 ，没有任何地方可以买到 1 美元的 USDC。

赎回机制被完全暂停，市场真实价格是 0.87 美元。

那才是“脱锚”的定义。

而这次只是 Binance 的 局部价格错位（dislocation） 。

这对市场基础设施来说是个重要教训，但如果你想从这次事件推导 USDe 的机制表现，就必须理解这其中的细微差别。

事实上，USDe 在整个事件期间 始终保持完全抵押 ，在主交易场所的价格始终维持在 1 美元左右。

甚至由于价格波动，其抵押资产总量在周末期间还增加了。

换句话说，这场动荡反而提供了宝贵的行业经验。

正如 Guy 在文中所总结的，任何交易所（包括 Binance）都可以通过改进基础设施来避免类似问题。

总结

USDe 并没有脱锚，脱锚的是 Binance。

基于此，Ethena Labs 随后发布了紧急储备证明报告，以回应过去 24 小时内的剧烈市场波动。

报告经 Chaos Labs、Chainlink、Llama Risk 以及 Harris & Trotter 等独立机构联合验证，确认 USDe 当前保持约 6600 万美元的超额抵押，整体资产状况稳健。

与此同时，Binance 也就此次事件作出回应，称部分用户因持有 USDe、BNSOL 与 WBETH 作为抵押品而遭遇误触发平仓。Binance 已承认系统责任并对受影响用户进行全额赔偿，赔偿金分两批发放，总额约 2.83 亿美元。