解密比特大陆IPO

摘要：在这篇文章中，我们将回顾并分析比特大陆的财务数据，这些数据是该公司pre-IPO披露的一部分信息。从这些数据中可以看出，比特大陆在2017年实现了较高的利润，但目前可能正在经历亏损。此外，比特大陆也将其大部分运营现金用于购买比特币现金（BCH），但由于当前熊市行情，可能使比特大陆面临3.28亿美元的损失。因此，本文的最终结论是，比特大陆IPO本身可能会顺利进行，但是投资者的资本分配才是其中关键，此外管理层可能需要做出进一步改进。

比特大陆IPO进程

按照原计划，比特大陆将会在今年八月底向香港证券交易所提交首次公开募股（IPO）申请，如果一切顺利的话，该公司将会在今年年底公开上市。比特大陆刚刚完成了一笔数亿美元的pre-IPO轮融资，公司估值达到了140亿美元。因此，比特大陆可能会在IPO阶段尝试募集数十亿美元的资金，而且公司估值可能会超过200亿美元。

比特大陆IPO流程的文件（包含了该公司的财务数据）已经在Twitter上被披露，我们有理由相信这些文件的真实性，其中涉及的数据也构成了本文分析的基础。

比特大陆在挖矿行业中的地位

首次公开募股会有需求吗？

如上表所示，比特大陆在涉及加密货币挖矿的大多数行业领域里都占据了极为强势、或是主导地位。比特大陆很可能成为区块链领域里规模最大、盈利能力最强的公司，这也是他们吸引众多投资者的关键所在。

在过去的几年和几十年中，许多在科技行业里的投资者已经发现，投资最好的公司往往不会出错，因为最好的公司通常是能从网络效应中受益最多的，而那些规模较小的竞争对手更容易失败。下面这份清单或许能够说明此观点：

不管是否能够成真，现在很多人都把区块链看作是能于互联网相媲美的下一次技术革命，而比特大陆恰恰就是这一领域里的“头号玩家”。这种网络效应的商业逻辑是否能够适用于ASIC矿机设计和分销，目前尚不得而知，毕竟过去那些成功案例仅局限于传统的规模经济。事实上，重要的是不仅要通过技术的角度来看待加密货币挖矿，还要从能源密集型行业的角度去分析它，就像开采自然资源一样。而在这一领域里，规模效益通常比基于互联网的传统网络更为有限。因此，投资者不应该盲目地选择投资加密行业里的“头号玩家”，因为这一行业不同于传统行业，只要你不是太天真，就不应该按照常规“套路”出牌。

比特大陆自身采矿业务下滑

正如我们在上文中提到的那样，比特大陆首次公开募股披露的文件中有一件事情非常有趣，那就是他们自己的矿场业务正在急剧下降。不过，虽然数据显示比特大陆矿场收入份额大幅减少，但从绝对数字来看，2017年他们的挖矿收入仍然增长了250%，而矿机设备销售额收入增长幅度更是高达948%。

比特大陆——自主挖矿运营业务收入占比图：

另一方面，这种所谓的“下降”其实代表了比特大陆正在采取一种非常明智的策略，他们希望剥离一些（相对而言）竞争日益激烈且利润率较低的业务。就目前而言，随着加密货币挖矿供应链不断向下转移，竞争压力可能会进一步增加。比特大陆通过不断努力，已经将其工作重点集中在了供应链上游，这显然是一个明智之举，甚至可能会带来更大比例的挖矿价值。而在其他某些方面，这对比特币去中心来说同样也是一个好消息，因为比特大陆——这么一个过去在比特币挖矿市场中占主导地位的挖矿公司已经“退居二线”了。同样地，ASIC矿机设计和分销对网络安全的重要性远低于运营矿场，因为后者理论上只需要选择能够构建区块的矿池就可以了。当然，比特大陆在ASIC挖矿领域里的实力和市场主导地位仍然是比特币需要面对的一个重要问题。

比特大陆现阶段可能正处于亏损状态

在已披露的文件中，比特大陆公布了每种主要的挖矿产品收入、销售额和关键毛利润率。下面中展示了相关数据，其中显示，比特大陆在2017年一共销售出了100多万台S9矿机，而在2018年第一季度，他们的S9矿机销售数量就已经突破了70万台。

挖矿产品的财务指标数据：

使用2017年披露的毛利润数据，可以估算出每台机器的隐含成本价格。假设这些成本保持不变（当然，这可能是不现实的），我们就能够根据比特大陆矿机的最新销售价格反推出他们的毛利润率。通过这样的分析，会发现比特大陆目前可能处于亏损状态，他们最主要的产品S9矿机的利润率为11.6%，L3矿机的利润率则为-100%。但实际情况可能不会那么糟糕，因为比特大陆本身的制造成本已经有所下降，但这些因素不足以支撑其盈利，因此现阶段比特大陆可能正处于严重亏损的状态。

值得一提的是，比特大陆目前仍然采取了一种“低价销售”策略，这显然也是他们经过深思熟虑的一个“杀手锏”，通过让用户体验到更低的销售价格，可以有效挤压他们的竞争对手，而这极可能是决定他们本次IPO的主要推动力之一。只要能够成功完成首次公开募股，就意味着能够给比特大陆增强更多火力（资金），让他们可以继续这一销售策略，不断消除竞争对手可能拥有的市场优势。

另外，比特大陆当前实施的低价销售策略，以及造成亏损现状的另一个原因，可能是他们在资产负债表上有太多库存。截止2018年3月，比特大陆的账面上仍然有价值12亿美元的库存，相当于2017年全年销售额的52%。因此，比特大陆可能不得不进行库存减记，所以销售表现不佳的问题可能会进一步加剧其亏损。

使用经营现金流和资产负债表

披露出的比特大陆IPO文件中也包含了汇总的资产负债表数据，其中积极的一面是，比特大陆没有债务，该公司在2017年具有极强的“赚钱”能力。但同时，这些数据也展现出了比特大陆的一些负面因素，包括：

1、2017年向台积电支付了大笔预付款，金额总计近8.66亿美元，这显然削弱了比特大陆营运资金能力；

2、大量库存余额，数字大约为12亿美元（超过去年总销售额的50%），说明比特大陆存在产能过剩问题；

3、大量山寨币组合，花掉了大约12亿美元成本，也代表了比特大陆现金流的主要用途都投入到了购买加密货币上。

比特大陆的主要资产之一，就是他们购买的加密货币组合。截止2018年3月，比特大陆拥有的加密货币价值（按成本计算）接近12亿美元，其中包括超过100万个比特币现金。自从比特大陆投资比特币现金以来，其价格就一直在下跌，而比特大陆的所有亏损似乎都归因于购买了大量比特币现金，如下图所示：

比特大陆投资的加密货币——价值变化 vs. 成本价格（单位：百万美元）

如下图所示，比特币现金投资这件事对比特大陆而言其实是非常重要的，因为这笔交易花掉了比特大陆2017年约69%的现金。虽然现在这么说有些夸大其词，但是由于比特币现金是由比特币分叉出来的，因此意味着比特大陆持有的1,021,316比特币现金币中的大约71,560可以通过这种方式继承。

比特大陆2017年现金流使用情况（单位：百万美元）

从某种意义上来说，这一切又似乎不那么重要，作为一家私人民营企业，比特大陆可以自主决定该怎么花钱，包括把钱投资一些风险资产，而且他们也知道投资这些资产存在风险。但是如果比特大陆是一家上市公司，情况可能就会有所不同了，因为投资者通常希望上市公司投资于一些核心业务，这样就能尽快给投资者带来回报，虽然这种期望对于香港证券交易所来说可能有些高。

为什么比特大陆要IPO上市呢？

比特大陆之所以要推动IPO上市，主要原因是他们的竞争对手也有类似的计划，而且现在的加密行业竞争已经趋于白热化。嘉楠耘智是比特大陆最大的竞争对手，他们也在计划进行首次公开募股，比特大陆显然不希望让他们获得这样的融资优势，他们的IPO就像是从资本池中扣除资金，否则这些资金将会投资于嘉楠耘智或是其他矿工。而且，一旦获得了资金，也能够让比特大陆有了良好的补充，帮助他们执行低价策略。

比特大陆尝试首次公开募股的另一个原因，可能是因为他们已经将大部分现金投资了比特币现金，因此他们急需融资让自己的资产负债表更好看一些。截止2018年3月，比特大陆在资产负债表上只有大约1.05亿美元的现金，如果该公司没有购买那么多的比特币现金，这个数字可能接近10亿美元。与此同时，制造矿机也需要大量资金，比如台积电就要求比特大陆支付大额预付款——2017年，比特大陆已经给台积电支付了8.66亿美元的预付款。

关于比特大陆的技术优势比较

关于比特大陆本身的技术能力问题，似乎现在没有人能够具体说清楚。但是，如果比特大陆能够顺利上市，所有问题就不会模棱两可了。因此，比特大陆IPO上市对于整个加密货币社区来说，其实也是一个非常重要的积极因素。

结论

在某种程度上，比特大陆的确犯了一些错误。比如，他们在牛市中生产了太多矿机设备，同时也购买了太多投机性的山寨币。当然，这似乎也是大多数挖矿公司管理团队容易犯下的一种典型错误，比如黄金开采公司通常也会在牛市中投资很大高成本资产，然后在熊市中无法投资优质的低成本资产。

也许指责这些公司并不公平，比较拥有这些股票的对冲基金和机构投资者往往也是有缺陷的——贪婪、恐惧、市场波动情绪也会影响我们所有人。因此，虽然比特大陆犯了一些错误，但是在许多其他方面却能够给你带了出乎意料的结果。

相信和许多人所想的一样，加密货币在相当长一段时间内不会消失，在这种环境下，比特大陆无疑最有可能成为该领域里最伟大的公司之一。比特大陆可以成为一家充满“传奇”的加密公司，而且又能在未来给股东带来巨大回报。但为了实现这一目标（毕竟说起来容易做起来难），比特大陆的管理团队需要进一步改善公司资源管理。

一旦公司上市，比特大陆再想在这个动荡且不可预测的市场中做出类似于此前的资本分配决策，将会变得非常困难，因为投资人不会容忍他们做出受情绪影响的投资决策。