EN
加密货币投资者需要再次警惕黑天鹅风险吗？
原文标题：《312 一周年：加密世界大变局》
撰文：二十三画生
2020 年，是一个特殊的年份；而 2020 年 3 月，更是可以载入史册的「黑色三月」，就算股神巴菲特也是「接连惊呼活久见」。从某种意义上讲，2020 年 3 月是全球经济金融大变局中非常重要的分水岭，而在全球金融系统几近「失控」的大背景下，比特币带领 DeFi 异军突起，引发了一场「中心化与去中心化」、「解构与重构」的金融体系竞争。
3 月 12 日又是「黑色三月」中最有代表意义的一天。去年的这一天，道指收跌 9.99%，创 1987 年 10 月以来最大单日跌幅，道指、纳指、标普 500 三个指数均跌入技术性熊市；比特币从 8000 美元附近暴跌 38.81%，又于次日最低跌至 3858 美元。
转眼间，2021 年的「312」即将来临，而在这短短的一年时间里，加密世界却已发生大变局。历史会在「押韵」中螺旋上升吗？持币者需要再次警惕黑天鹅风险吗？加密金融的基本面是否有所不同？本文将回顾、梳理过去一年加密市场的重要变化，揭示推动其发展以及上涨的深层原因，并试图回答这三个问题。
宏观变局下的比特币
2020 年，全球金融市场上演了众多「活久见」：2020 年 2 月初，新冠疫情在全球范围爆发，3 月 2 日，美联储紧急降息 50 个基点，随后世界迎来央行「降息潮」；3 月 6 日欧佩克与俄罗斯就减产合作谈崩，沙特发起石油价格战，加上疫情影响，国际原油期价惨跌至负值，一时之间「桶比油贵」；美股两周内 4 次下跌熔断，巴菲特都忍不住发出感叹，「我活了 89 岁，也没有见过这种场面」；受美股暴跌影响，全球几十个国家发布限制做空禁令……
而比特币在此期间更是上演反转。比特币先是经历「312 暴跌」，价格在两日内腰斩。3 月 23 日，美联储在早前 7000 亿美元购债计划基础之上，再度推出一项范围广泛的无限制量化宽松举措。随后，比特币以及全球资产开始逐步企稳回升，甚至接连创出新高。下图展示了比特币在 2020 年价格上涨的走势以及与之相关的大事件。读者们可以在图中清晰看到比特币价格和「消息面」之间的关系。
进入到新的一年，世界经济似乎还停留在 2020 年的阴霾里。虽然疫苗已经逐渐推广，但病毒毒株不断变异，新冠疫情仍然没有完全遏制住的迹象，世界经济的恢复仍然需要一段时间。2021 年 3 月 7 日，美国参议院通过 1.9 万亿美元新冠救助法案修正案，一轮大放水即将奔涌而来。美联储主席鲍威尔近日也发表「袖手旁观」的言论：在实现 2% 的通胀目标，且恢复充分就业之前，美联储不会加息。
股市自美联储大放水的那一刻起，就不再是经济的晴雨表，而是流动性的晴雨表。纵览全球金融资产，放眼望去皆泡沫，在这样的大水漫灌下，我们无疑将迎来各类新资产的上涨。加密研究平台 Glassnode 在 2020 年 4 月的数据显示，在前所未有的通胀和宽松的全球货币政策的背景下，新投资者涌入比特币市场的数量更是呈抛物线型增长。如果以此推论，比特币在 2021 年美国 1.9 万亿美元的大水漫灌下，其表现仍然值得期待。
将时间线拨回到 2009 年 1 月 3 日，中本聪在比特币创世区块中写下：「The Times 03/Jan/2009 Chancellor on brink of second bailout for banks （2009 年 1 月 3 日，财政大臣正处于实施第二轮银行紧急援助的边缘）」。
而 2021 年 3 月 7 日，美国参议院通过 1.9 万亿美元新冠救助法案修正案，众议院投票将在本周举行。美利坚开国三杰之一的托马斯·杰斐逊（Thomas Jefferson）曾说：「在每一个发行纸币的国家，纸币都有可能被滥用，曾经、现在以及永远被滥用。」 在宏观金融体系越来越深陷泥潭的大背景下，比特币这样的通缩性资产，越来越受到人们欢迎，或许在众多资产泡沫破裂的时候，比特币或许将成为一个安全的避风港。
比特币与黄金的竞赛
比特币在很早之前就被称做「数字黄金」，但那时 BTC 与黄金还很难相提并论。2020 年 8 月之前，比特币的走势与黄金的相关性还相对较强，但之后比特币与黄金似乎已经展开了竞赛。
BTC 大踏步向上，黄金则一路阴跌。黄金价格从 2020 年 8 月突破 2000 美元之后，开启一路阴跌模式，目前黄金价格维持在 1700 美元附近。2020 年 8 月，BTC 达到高点 12448 美元，随后比特币短暂调整后继续大幅上涨，目前 BTC 再度站上 5 万美元，市值突破万亿美元。
高盛（Goldman Sachs）最新报告显示，截至 2021 年 3 月 4 日，比特币今年的回报率约为 70%，大约是紧随其后的能源行业 35% 的回报率的两倍。此外，该报告图表显示，今年到目前为止，比特币的表现超越了所有主要传统资产类别。
黄金和比特币走势的分道扬镳，关键就在于机构投资者开始减持黄金，增持比特币。灰度年初管理的资产为 20 亿美元，到 2020 年末为 202 亿美元。而灰度信托产品的购买者主要加密资产借贷公司、对冲基金、共同基金、私人财富公司、咨询顾问公司、家族办公室等。
2020 年 11 月 9 日，摩根大通（JPMorgan Chase）在一份报告中指出，比特币正在蚕食市场对黄金 ETF 的需求。家族理财室等机构投资者将比特币视为黄金的数字替代品，其对 Grayscale 旗下比特币信托的需求也超过了所有黄金 ETF 的需求总和。
彭博发布三月报告《彭博加密展望》，在报告中彭博认为：2020 年，比特币波动性不断下降，而其他大多数资产波动性则在加剧。当进入到 2021 年之后，我们看不到有什么可以阻挡比特币取代「守旧的」黄金。比特币取代黄金或许只是一个时间问题了。 下图为 Gold-Bitcoin Index 波动性与标准普尔 500 指数的对比图：
Bloomberg Intelligence 分析显示，Gold-Bitcoin 75/25 Index 指数的 260 天波动率已经达到最低水平，而且和标准普尔 500 指数的相同风险衡量指标相比还低了 20%，类似的情况在 2016 年初时也出现过。通常来看，比特币与股票市场的 260 天相关性指标通常为负，但在三月初达到了 0.34，这是迄今为止的最高值。随着美联储推出货币量化宽松政策来推动 GDP 上升，预计 Gold-Bitcoin Index 指数价格会得到更持久的支撑。
比特币终将取代黄金吗？黄金已经存在上千年，其历史地位在传统社会确实已经无法撼动。但是，人类社会正在进行一场互联网大迁移，人类正在进入数字化时代。我们很多生活方式其实已经开始迁移到互联网上。人工智能、物联网、云计算、区块链等新技术正在飞速发展，正在快速重塑社会。在这个过程中，大数据成为人类新的生产资料，去中心化协作正在改变人类原有的生产关系和方式，比特币作为数字化时代原生资产自然也比黄金更适合充当价值储备。在去中心化金融（DeFi）的发展过程中，BTC 天然充当了价值储备的角色。下图展示了 DeFi 中 BTC 的锁仓量变化图：
在 DeFi 的发展过程中，BTC 与之紧密相联。伴随区块链技术成熟，BTC 也将被应用到更多场景，从而强化其价值储备的功能。伴随 BTC 波动率越来越多，将会受到更多机构甚至国家的认可。灰度在 2020 年第四季度报告中指出：美国货币监督署 OCC 的最新指导意见表明，美国银行可能会考虑将数字货币纳入其结算基础结构。2021 年，我们可能会看到数字货币开始集成到国家银行基础结构中的开始。
DeFi 崛起，冲击原有金融体系
区块链技术与金融领域的联系最为密切。2014 年的 Bitshare、2017 年的 MakerDAO 等都属于早期 DeFi 探索者；不过，在 2020 年之前，DeFi 的发展确实都很缓慢。直到 2020 年，DeFi 才迎来大爆发。
进一步细化来看，直到 2020 年 3 月之前，DeFi 还并不被主流加密市场看好；那时，比特币每 4 年的减半才是更多人关注的焦点。但「312」暴跌之后，全球金融市场与经济基本面「脱轨」，市场对金融领域产生巨大担忧，金融创新成为新风口，DeFi 迎来一个难得的发展机遇期。
我们认为，2020 年「312」暴跌之后，DeFi 的发展大致可分为四个时期：
DeFi 调整期（大致在 3 月-4 月）。 加密市场暴跌打破了 DeFi 发展的原本节奏，这一阶段一些 DeFi 龙头进入调整期，并基本恢复至暴跌前。其中代表为预言机龙头 LINK。
DeFi 创新增长期（主要在 5 月-8 月）。 DeFi 领域出现众多金融创新，从而推动 DeFi 快速增长。4 月中旬，去中心化借贷龙头 Compound 上线治理代币 COMP，借贷双方可以通过提供出借资产和借资产来获得治理代币，这一创新大大激发市场的参与热情，同时为 DeFi 引入大量闲置资金。同期，去中心化交易平台 Uniswap 异军突起，其采用的【恒定乘积】模型，使用户可以直接在兑换池进行代币兑换，改变了以往的订单簿交易模式，降低做市门槛，为 Compound 中的资金进一步提供了应用场景（交易以及赚取做市费用等）。随后，理财平台 Yearn.finance 横空出世，其利用智能合约开发出的机枪池等功能，让用户闲置资金可以进一步实现利润最大化。这三大龙头初步搭建起 DeFi 的基础设施模板，随后更多项目在此基础上拓展开发，DeFi 生态出现繁荣局面。
DeFi 去泡沫期（大致在 9 月-11 月）。 在 DeFi 之前，也出现很多矿币、交易挖矿等金融模式，但大多在出现短暂繁荣后，由于大量投机者套利砸盘，从而导致币价进入死亡螺旋。DeFi 在这一阶段也是如此，DeFi 龙头大多出现暴跌。值得一提的是，DeFi 锁仓量在这一阶段并没有大量减少，另外，DeFi 龙头开始触底反弹，价格企稳。
DeFi 爆发期（从 12 月起）。 DeFi 在金融创新推动大幅增长后，一方面确实存在调整需求，更重要的是受限于区块链技术瓶颈限制，其中最受人诟病的就是 Gas 费太高，而以太坊 2.0 的推进速度又相对缓慢。不过到了 2020 年 12 月，Layer 2 方案成为拯救 DeFi 的救命稻草。比如，Layer 2 龙头之一路印成为继 Chainlink、Hashgraph 之后又一 Google 合作的项目，成为 Google 推荐的首个 zkRollup 应用案例。路印基于 zkRollup 的去中心化交易协议，在保障安全性的前提下，吞吐量提升了 1000 倍，同时成本降低了几百倍，这一类技术方案的进展为市场带来了巨大信心。随后，Synthetix 、Sushi 等项目纷纷宣布进军 Layer2 ，DeFi+Rollup 解决方案成为市场希望和一大热点。与此同时，扩容公链 Cardano、Near、Solona，跨链龙头波卡等也纷纷发力，重燃市场希望。DeFi 从金融创新和技术创新两个维度全面开始向 CeFi 进军，并不断攻城掠地。
上图为目前加密市场排名前十的币种。在排名前十币种中，UNI、LINK 属于 DeFi 龙头；ADA 和波卡则属于高性能扩容以及跨链龙头；BSC 等平台公链则可以归为以太坊侧链，其主要得益于承接以太坊溢出价值。这从侧面也展现出本轮牛市的重要特点：DeFi 的金融创新和扩容等技术创新无疑是资金的主要关注对象以及认可的发展方向。
2020 年之前，DeFi 还不足为道；2020 年之后，DeFi 已在冲击原有金融体系。在这一过程中，DeFi 的发展也引发了政府和监管机构的关注与担忧。
2020 年 12 月 17 日，CFTC 发布了一份关于加密货币行业的入门读物，其在文章中称，DeFi 和加密货币治理已成为 CFTC 在数字资产领域关注的主题之一。美国 CFTC 主席 Heath Tarbert 曾直言表示，美国的监管落后于加密货币与区块链的发展。
2021 年 1 月 4 日晚，美国最大的银行业监管机构美国财政部货币监理署（OCC）在官网发文宣布，允许美国银行使用公共区块链和美元稳定币作为美国金融系统中的结算基础设施。
2021 年 1 月，美国财政部所属机构金融犯罪执法署（FinCEN）提议：要求银行和货币服务企业记录私人加密货币钱包的交易。由于 DeFi 应用主要是依托钱包作为入口，因而 FinCEN 此举恐旨在开始尝试监管 DeFi 等。
美国纳税季即将到来。大多数美国人认为，美国国税局没有为纳税者提供足够的指导，让他们知道如何报告自己的加密收入，尤其是关于 DeFi 创新的报告。2021 年 3 月 9 日，美国国税局（IRS）则启动一项名为「隐藏宝藏行动」（Operation Hidden Treasure）的反税务欺诈行动，致力于追踪未报告的加密货币交易，以追究潜在的逃税者的责任。
对于监管机构而言，DeFi 发展地太快，大大改变了原有的监管范式。在 DeFi 领域，其实许多概念都还缺乏明确定义，比如如何定义其代币资产属性，又比如「质押收益该如何收税」。如果这些定义都还缺乏，那进行监管以及收税自然问题重重。加上，加密资产高度去中心化和全球流通等特点，也使得监管难度进一步增大。
从本质上讲，DeFi 的发展是在全球金融体系面临崩溃的危局下诞生的，DeFi 的发展是金融创新和技术创新互相推动发展的结果。这是数字化时代的一个重要发展方向，是任何国家不能忽视和阻挡的一股金融力量。但是，DeFi 该如何为政府所用，又该如何进行监管，这是目前政府监管机构需直面的迫切问题，也是 DeFi 重塑传统金融体系的开始。
展望
由于新冠疫情的原因，在长达一年多的时间里，人们开始接受和适应无接触或者少接触的生活方式，这虽然造成了许多不便，但却成为了数字化进程的催化剂，大大提高了数字化进程的速度。比如，在中国，即便还不会使用智能手机的老年人，也不得不开始学习如何使用智能手机扫码登记。可以说，疫情让原本并行的传统生活方式和数字化生活开始尝试并轨。
虽然全球经济整体遭受重挫，但人工智能、5G、物联网、区块链等产业却得到了快速发展。以数据为重要生产资料的第四次工业革命迅速崛起，人类向互联网的大迁移从未如此浩浩荡荡。灰度在《财富大转移推动 BTC 成为主流投资标的》的报告中指出：数字时代已经到来，未来 25 年内将会有 68 万亿美元财富转移到倾向于数字货币投资的年轻一代手中，这对于比特币而言是一次巨大的机遇。
未来已来，就算「312」再次惊现黑天鹅，也请相信，比特币已经不再是从前的比特币了。
