年初就遭遇交易量萎缩的期权市场还值得继续关注吗？

撰文：潘致雄，链闻研究总监

来源：链闻

2019 年，加密货币交易所迎来了一种全新的交易合约： 期权 。虽然从交易量来看，目前还未引起市场太多的关注，比如最近一周美国合规衍生品交易所 Bakkt 上的期权交易量为 0，实在是惨谈，毕竟这是个有门槛的新型交易品，但其实它对加密货币的交易生态非常重要。

在金融行业有四种最基础的衍生品工具，分别是远期、期货、期权和互换。除去非标准化的远期合约和货币市场的互换合约之外， 最重要的就是期货和期权 了。如果把加密货币的交易市场也作为一种金融市场特别是大宗商品交易的延伸，那期货和期权对于加密货币交易而言也是相当基础且重要的。期货合约已经遍布很多主流加密货币交易所了，而期权对于加密货币交易生态来说，还算是个新鲜的玩意。

什么是期权？

期权源于十八世纪后期的美国和欧洲市场，该合约赋予持有人在某一特定日期或该日之前的任何时间以固定价格购进或售出一种资产的权利。一个常见的例子是，比特币的矿工以及持有比特币资产的机构可以使用这类工具进行套期保值，当然也有不少人使用这类工具进行价格投机。

对于很多加密货币的交易者而言，期货应该是前几年最常用也易于理解的交易衍生品。相比现货交易而言，交易者需要额外学习保证金以及交割时间的概念。而期权会复杂更多，有一定学习成本，毕竟 期权的定价模型获得过 1997 年的诺贝尔经济学奖，所以这本就不是一个简单的常用概念 。

Deribit 曾制作的期权教程

如果用最快的方式理解现货交易、期货交易和期权交易的区别，那可以这么解释：

现货交易

可以把现货交易理解为： （谁）以（什么价格）（买入 / 卖出）（多少个）（什么资产）

例如：中本聪以 9000 美元买入 1 个比特币。

期货交易

相比现货增加额外两个概念，也就是：（以多少保证金）和（在什么时间点交割）

例如：澳本聪计划以 9000 美元买入 1 个比特币，但是目前仅用了 1000 美元的保证金，只能在 2020 年 6 月 26 日进行交割。（在这个案例中，澳本聪的杠杆率为 9 倍。）

期权交易

期权交易相比期货复杂更多，一般没有保证金机制，但又增加了行权价格和期权方向的概念，也就是：（谁）以（什么价格）（买入 / 卖出）（多少个）以（多少行权价格）（看涨 / 看跌）（什么资产）（在什么时间点交割）的期权。

例如：Vitalik Buterin 花 1 USD 单价买入 1 张以 200 美元行权的看涨以太坊且在 2020 年 6 月 26 日交割的期权。（这也就意味着他在行权时拥有「以 200 美元购买 1 个 ETH 的权利」，但他也可以选择不行权，丧失这个权利，也就是只损失 1 美元。）

上述案例其实还是简化了不少概念的，比如费率、欧式 / 美式期权等细节。也正因为期权更复杂，包含了更多的参数，所以交易者可以通过期权构建出更复杂的交易策略。所以交易者对期权的需求还是很明确的，不仅可以对未来的价格进行投机，还可以套利或构建对冲策略。

为什么需要期权？

很多人可能并不了解，在传统金融市场中，衍生品的市场规模是远超过现货市场。根据国际清算银行（BIS）统计的数据显示，全球衍生品市场名义价值超过 500 万亿美元，竟然远超全球房地产市场 217 万亿的总价值。

从市场结构来说，衍生品将丰富整个市场的交易品种类，专业投资者、对冲基金都可以参与进来，各取所需。更有专业学者认为随着衍生品市场的成熟，会帮助标的资产稳定价格，特别是对于期权而言。

期权的核心交易动机只有两个， 投机和对冲 。虽然和期货类似，但因为这两者的合约设计不同，所以进行交易时需要构建的策略就完全不同了。更重要的是，期权类产品更复杂，合约颗粒度更高，所以交易者可以采取更复杂的策略，选择也更多。

一个很简单的例子，如果一名比特币矿工希望在 Deribit 上对 6 月的比特币价格进行对冲，那他可以选择去 6 月交割的 1 个期货市场交易，或者可以选择去 6 月交割的 38 个期权市场进行交易。 期货和期权在交易市场的数量上可能有几十倍的差距 。

OKEx 的期权合约市场

也正因为期权更复杂和更多选择，所以期权交易参与方也以专业玩家为主。除了提供流动性的做市商之外，主要包括了机构投资者、对冲基金、矿工、投机者等。

除此之外， 期权也是其他更复杂衍生品的重要基础之一，比如著名的恐慌指数 。因为期权还可以代表交易者对于商品价格的一种预测，如果将这些成交数据进行指数化，就可以预测未来标的资产的波动情况，所以又可以称为隐含波动率指数。有些专业投资者会根据可交易的恐慌指数进行更高纬度的风险对冲策略。

期权交易在 2019 年全面推出

在 2019 年之前，比特币几乎没有什么可以交易期权的场所，其中最著名的是来自于荷兰的衍生品交易所 Deribit。虽然以永续合约著名的 BitMEX 也推出过相近的产品，但交易量和流动性一直没什么起色，后来也下线了。

随着比特币期货合约市场的发展，越来越多交易所在 2019 年宣布将推出期权产品，主流的包括 LedgerX、Bakkt、OKEx、CME 以及收购 JEX 的币安，甚至连加拿大上市的加密货币投资银行 Galaxy Digital 也在去年年中宣布推出期权交易业务。

衍生品数据分析平台 Skew 目前收集了 5 家平台的期权交易额数据，其中 Galaxy Digital 未公开相关的数据，也暂未收录 JEX。可见当前比特币期权的绝大多数交易量都集中在 Deribit 中，而自 OKEx 上线期权合约之后，取代了 LedgerX 第二名的位置。近期 CME 和 Bakkt 交易量为 0。

合规机构的优势

这些机构中，Bakkt、CME、LedgerX 和 Galaxy Digital 很明确是走合规路线的，前三个拥有美国的衍生品交易牌照，最后一个是加拿大的上市公司。这几家公司的优势是可以为传统的「老钱」提供服务，也就是那些来自于华尔街的机构投资者。

以 Bakkt 为例，它的母公司洲际交易所集团旗下的纽交所和其他衍生品交易所拥有数量庞大的券商或经纪商生态，而那些券商可以很自然的把之前的机构投资者和专业投资者引至 Bakkt，为他们提供比特币这种另类资产的期货和期权交易品。毕竟对他们而言是，交易量就意味着收入和利润。

不仅如此，Bakkt 的股权投资者也包括了传统金融的自营交易商和流动性提供商 Eagle Seven，这也就意味着 Bakkt 的流动性将不会成为限制交易所扩张的瓶颈。

其他机构的优势

而 OKEx、币安 JEX 和 Deribit 尚无法为美国用户提供期权交易，但可以服务于大多数的其他地区。也因为没有被美国监管机构束缚，这类交易平台的产品设计上可以更灵活一些，对终端用户的门槛也没这么高，所以对于普通散户而言，这类交易所可能会更合适一些。

其中 Deribit 的先发优势还是很明显的，作为最老牌的比特币期权交易所之一，Deribit 目前几乎占有整个期权市场大多数的交易量，以衍生品数据分析平台 Skew 汇总的数据来看，无论是从期权的交易量还是未平仓合约量来看，Deribit 都远超第二名 OKEx 和曾经的第二名 LedgerX。这也就意味着，整个市场期权交易的流动性和参与者主要集中在 Deribit 中。

近期五家平台的比特币期权合约持仓量（Open Interest）数据

OKEx 的优势是交割期货，而币安的优势在于现货交易的流动性上。对于他们而言，本身就拥有了加密货币市场中很大的散户流量，更重要的策略也许是期权教育和接入更多期权做市商以增进流动性。

2020 的关键是流动性

2020 年之前，加密货币期权的流动性聚集在 Deribit，但还是远远不够。比如 Galaxy Digital 的交易部门，提供的是机构级服务，主要用户包括对冲基金、家族办公室和高净值人群等，他们对于流动性的需求可想而知。

Galaxy Digital 整理的关于加密货币市场市值、交易量与传统金融市场的比较

像传统金融市场，衍生品的市场规模应该是大于标的资产的市场规模的。而目前在加密货币的交易中，还存在着差距。Deribit 每日比特币的期权合约交易量也就几千张，以每张合约 1 BTC 的价格计算，名义交易量差不多是千万美元级别的。而单就币安 BTC/USDT 现货交易对的日交易量就是上亿美元级别的，更何况还有这么多的其他交易所和交易对。

量化投研机构 Kronos Research 的首席运营官 Ran 曾对链闻表示，虽然 Kronos 在近期日交易量突破 10 亿美金，但整体的市场规模还是限制了 Kronos 策略的容量以及交易量，虽然很多老牌的传统量化基金，像 Jump Trading、Tower 等，都已经有自营的加密货币量化团队，但市场的合规和流动性问题，还是限制了传统机构入场的速度。

乐观的是，传统量化基金、做市商、自营商都在加速进入这个行业。因为合规的问题已逐步解决，无论是衍生品交易牌照还是资金托管牌照，都在 2019 年有了很大的进展。像上文提到的 Jump Trading、Tower、Bakkt 的投资者 Eagle Seven 等，再加上洲际交易所集团和芝商所集团在金融领域的交易生态伙伴，可以预见到 2020 年会有越来越多的机构像他们一样进入这个生态，为衍生品市场注入更多的流动性，毕竟比特币对他们而言就只是一个另类的可交易商品而已。