「火星公开课」第224期 |创世资本首席分析师许艺严：如何将适合的资产设计成最完美的STO？

要点速览：

1.截至目前为止，美国境内现阶段已经开始正式运行的STO交易所有 OpenFinance。

2.为了使ST对大型机构投资者具有吸引力，平台应当至少需要显示与当前金融证券相当的分析和智能水平。

3.目前ST交易的隐私依赖于基本的ETH的智能合约，未来了能会有例如多环签名之类的协议可能会对想要实现不同级别隐私的ST起到重要作用。

11月10日20：00，创世资本首席分析师许艺严：做客「火星财经创始学习群」，做了主题为“如何将适合的资产设计成最完美的STO”的分享，同时与轮值群主范俊杰进行了深度对话。

许艺严表示，大多数的资产，无论是虚拟资产中金融类的的权益类的还是庞大的现实资产，都会带来持续的收益或者价值的增量。不过，也存在挑战。

她进一步指出，ST技术的挑战之一就是许多链上活动需要转化为链下法律文物；同理，如何把线下的法律合规写入线上协议。为此，我们需要类似OpenLaw之类的合法协议来加入ST平台。

以下为许艺严分享内容，由火星财经（微信：hxcj24h）整理：

按照STO的火热程度，相信大家已经很了解它的含义、优劣势、合规流程等等一系列知识，那今晚我就开门见山，具体地和大家讨论一下实质落地的问题：如何将适合的资产设计成最完美的STO。

那我们怎么拆解呢？我想，想解决这个问题我们需要依次来解决下面三个次级问题：

1. 首先，都有什么资产适合security tokenization？

2. 其次，那应该具体转化成哪类security token？

3. 最后，通过什么方式可以设计出最完美ST？

什么资产适合security tokenization

在上图中我们可以看到左边是适合的资产（按照虚拟和现实分类，这样很好理解），右边是tokenization：monetization和securitization的两大类方式，衍生出来对应的分别是ICO和STO两种发行方式。

详细的分类，大家看图我就不再赘述，我想说的重点是：

背后能真的有资产和所谓落地的1CO在很多时候能做的只是资产分类中虚拟资产中的数字资产类（例如知识产权）的tokenization，比如我们熟知的steemit项目等，

因为本质上在1CO项目中的token更多的是monetization，作为流通凭证来进行直接有效的利益分配：无论是用于激励机制还是惩罚机制 ；然而却不能够承担更多其背后资产权益的分配。

但是显而易见的是，大多数的资产（大家可以看上图左边：无论是虚拟资产中金融类的的权益类的还是庞大的现实资产）会带来持续的收益或者价值的增量。当然这也是为什么要选择securitization的原因。

securitytoken的分类

众所周知ST的分类有很多种维度，由于涉及到最后如何设计ST。我想我们可以从按照资产未来是否会value appreciation和是否有dividend来把ST一共分为三大类。

第一类分红型：能定期给token持有者分红的ST。例如：car lease就更适合设计成这种ST。

这种类型的ST的设计通常重点在于需要通过historical data来准确得到资产的ROA和ROE等指标去使得持有者按照一定term获得一定分红等。

而且必须注意设计时的风险提示，如果ST对应标的资产发生不可控的重大事件时候，那么持有人会获得怎样的赔付等。

第二类增值型：即通常不会产生定期分红的，但是他们的价值会随着时间的推移而增长的ST。例如：钻石、各种形式的艺术品等等。遵循此模型的ST设计时需要注意通过智能合约将标的资产的价值与所持有的ST的价值紧密关联起来。

第三类是混合型：持有人既可以获得定期分红，又能同时获得标的资产带来的增值的ST。例如：real estate lease就是典型的非常适合设计成混合型ST的资产。

设计出完美的ST方式

创世资本会有一个“GET模型”来概括描述我们的ST设计步骤。

G：代表的是ST governance的设计。治理体系的设计除了常规社群投票，还包括线下资产反应和线上治理对接等等一系列问题。

E：ST economy：经济模型的设计和之前的所有区块链项目一样，依旧是所有环节的重中之重，其中包含很多细节步骤：例如首先要进行asset valuation & pricing，然后定类ST，其次设计ST的financial model（确定单位锚定的资产价值，和权益分配等，从而设计ST price（其中还要考虑风险，红利支付，市场条件和每个ST独有的其他元素）、抵押方式等步骤），以及还需考虑它的生态体系内部的token流转的部署（激励惩罚机制等）。

T：ST technology，我们来看一张图更能清晰的理解。

这张图是ST从产生到最终上交易所需要的技术基础设施模块的全貌图，需要注意的是这些模块并不是发行ST的项目方全都需要开发或者运作的。在当前STO生态中许多模块已初具形态，有些可能还未如此精细化，但是，想达成完美的STO它们也都是很被需要的，将来也一定会出现更多。

最下面是

1）Token Issuance Platform： 比如当前的Securitize，Polymath或Harbor等ST发行平台，然后来到协议层。

2）Privacy Protocols：目前ST交易的隐私依赖于基本的ETH的智能合约。未来了能会有例如多环签名之类的协议可能会对想要实现不同级别隐私的ST起到重要作用。

3）Identity Protocols：用于表示发行人，投资者和实体的一致身份协议，这对于模拟复杂的ST工作流程至关重要。

4）Consensus Protocols：共识协议是实现ST投票和治理动态的关键。

5）Legal Protocols：ST技术的挑战之一就是许多链上活动需要转化为链下法律文物；同理，如何把线下的法律合规写入线上协议。为此，我们需要类似OpenLaw之类的合法协议来加入ST平台。

6) Voting/GovernanceProtocols：将设计的governance写入协议。

7) PricingProtocols：将设计的ST price写入协议。

8) CollateralizationProtocols：将设计的抵押模型写入协议

9) TokenModels：应将设计好的ST的financial model写入

而6--9的模块中技术的实现，最大的前提是，E（economy）的提前的设计。然后分协议来实施。然后关于Tokenization platform 我们ST如何选择，下面这几项应该是一个好的Tokenization platform具备的。

a. Oracleregistry：不仅仅要侧重于实现KYC / AML合规性，也需要非常丰富的Oracles目录（能够满足不同的数据费用或合规性模型）。因为通常一个ST需要遵循数很多种监管模式才能在特定不同的地区或行业中进行交易。

b. DataIntelligence：为了使ST对大型机构投资者具有吸引力，平台应当至少需要显示与当前金融证券相当的分析和智能水平。

为什么b也很重要 ，举个例子。假设某投资人想去投资一个背后是房地产租赁池的ST，那他一定会去拿这个ST的表现与市场的REIT或房地产ETF的数据进行对比对比。那如果ST选择的平台的Data Intelligence能提供即时数据的话就会大大增加投资者意愿。

c. LiquidityPools：好的平台应当有非常好的流动性解决方案，比如Bancor协议可以非常有效的解决长尾问题 d.Financial Products：优秀的平台还应提供吸引大型机构投资者的tokenization产品。比如模仿现有的金融工具的类型，如ETF，指数基金，共同基金等。

技术模块的最后 我们可以看到图的右上是交易所，ST选择交易所也是至关重要的环节。

据悉截至目前为止，美国境内现阶段已经开始正式运行的STO交易所有 OpenFinance，当然将来例如Tzero等一大批专门的STO交易所也会陆续上线。

问答环节:

Q1： 各个发行平台和交易平台的技术标准都不一样，那能不能和我们解释一下当前标准的对比？

A1： 我这边有个ST标准的对比，可供大家参考。

1）Harbor ->R-Token

2) Securitize_io -> DS Protocol

3) Securrency -> CAT-20 & CAT-721

4) OpenFinance -> S3

5) tZERO -> T0ken

6) ETH -> ERC1400

7) Polymath -> ST-20

8) Swarm -> SRC20

Q2： 关于资产 ROA 和 ROE 指标有什么异同？

A2： 要回答这个问题我们首先要了解ROA和ROE的计算方法。

ROA（return on asset）其基础计算公式：ROA=[Net income+(1-tax rate)(interest expense)+minority interest inearnings]/average total assets；即简单来说就是ROA=税前净利润/总资产

那再让我们来看ROE的计算公式。

ROE：（Rate of Returnon Common Stockholders’Equity 即净资产收益率，又称股东权益报酬率）其计算方法是：净资产收益率＝报告期净利润／报告期末净资产；从各自的计算方式上我们可以看出，ROE和ROA同样是用来衡量资产回报指标，而最根本的区别在于两者在债权计算及财务杠杆利用上的区别即 ROA是反映股东和债权人共同的资金所产生的利润率，ROE则是反映仅由股东投入的资金所产生的利润率。

所以，回到想要STO的资产，其所属权问题就会很重要（指的是暂时所属权，不是未来STO后的所属权），是ST股权资产还是债券资产，还是只是这个公司的一小部分资产，选择以ROA还是ROE等哪些指标来参考，都会对其将来的给持有token的投资者的dividend产生很大的影响。

嘉宾简介

许艺严/ 创世资本首席分析师&高级孵化经理

北大金融学硕士，曾在美林证券投行部和国信证券新三板组长期实习。毕业后先后就职于华夏银行总行计划财务部和光大集团旗下人民币基金，参与并成功推进早期投资过目前估值百亿级项目。当前致力于区块链赋能下的新经济新金融模式的研究和实操落地。

对话发起人

范俊杰/ 标准共识联合创始人

前PingWest品玩编辑总监，先后任职于钛媒体、BAI（贝塔斯曼亚洲投资基金），长期撰写商业科技领域深度报道。标准共识，是国内具影响力的区块链领域评级机构，针对各类区块链项目发布独立、严谨的分析报告和信用评级，为投资机构和中小投资者提供专业可靠的投资依据。