5月加密货币投资思考：市场开始寻找新的逻辑，警惕BTC灰犀牛事件

作者：CoinEx全球大使X

本期加密货币的投资思考关键词如下：减半后的算力博弈，何时抄底，相关性和短期市场解读，灰犀牛 。

一、算力博弈

关于算力博弈，前人已经有很多文章阐述，这里篇幅不够也不会展开论述，感兴趣的读者可以去看Blockware Solutions的Matt D’Souza、Sam Chwarzynski、Mason Jappa 和 George Adams一起写的文章，中文译文叫 《读懂比特币减半中矿工行为博弈过程》 。

这里只解释近期的现象： 当前的算力水平不是博弈的平衡态。 当前120Ehash/s附近的算力水平，对比过去6个月的算力图（下图），处于偏高位置。这与减半造成的收益下降逻辑并不符合。

我们四月观点曾经提到，以3月13日低点作为挤出全部S9级别机器的算力水平（约85E），过去两个月每月算力最多增长在10E水平，那么减半之后，挤出全部S9同级别机器，算力水平应该在85E到105E之间的某个位置。

如果现在币价选择上涨，会如何呢？所有低效矿机会如附骨之蛆一般，继续消耗大量的电费成本，将投资者投入的法币资金从系统中抽走。

反之，币价如果下跌，会如何呢？币价下跌会导致低效矿机关机，但是难度也会随之降低，在低位一旦币价回升，低效矿机又会回来参与挖矿。

所以，只有币价在低位维持一段时间，才会让持有低效矿机的矿工彻底退出市场——这与炒币者熟悉的，低位筹码集中才会引发大牛市的逻辑何其相似——只有难度低位算力集中到高效率矿机矿工手中时，矿工自发的屯币行为才会更有耐力，不可否认的是，时至今日，矿工屯币依然是比特币世界上涨的主要推动因素之一。

（附图：测算的0.23元电费下的低效矿机关机币价，S9级别恰好就在盈亏平衡线上挣扎）

二、何时抄底

处在9000美元附近，说抄底似乎有些扯，说“上车”似乎更合乎现实。然而现在是不是合适“上车”，真的有重重迷雾在前，纯粹猜大小，大家自由发挥就好。确定性的机会，我想还是来自于逻辑思考。更何况，BTC目前的波动率仍然高于历史平均水平（下图是某波动率跟踪产品12月以来的走势），显著高于历史平均水平的波动率意味着，价格上看，现在也不是一个博弈的稳定点。

看清了上一节算力博弈的逻辑，抄底的最佳时机就能呼之欲出了：假如币价在减半后有一次大幅度下跌，假如这次下跌挤出了大量低效率算力（算力水平至少要落到105E以下，越低越好），假如在一段时间里，算力不再显著下跌，而价格波动也逐步缩小——这就意味着，算力筹码集中基本完成，此时即使一个很小的刺激因素，也能引发一场更有持久性的牛市。

当然，上面我们写下的假设条件有点多，凑足这些条件或许很难。然而对于心急的读者，我只能说，如果有足够的耐心，那么时间会成为朋友。

作为风险提示，我还是要说，假如币价并不下跌，一路向北，这也没啥好奇怪的，毕竟今年就是见证历史的一年……

三、近期BTC与主流市场、与其他虚拟币的相关性

这一相关性研究提供我们的是一个视角，审视市场上大部分投资者把BTC当成了哪类资产，上一期我们提到，在巨大的流动性冲击面前，几乎所有资产都未能幸免，走出了一致的大跌走势（只有VIX指数是随着危机上涨的），这个月回看，发现随着流动性恢复，确实所有的资产类别也全部出现了反弹（VIX指数回落）。

（图中K线为BTC价格，绿线为黄金，黄色线为美股指数，红色线为美国通胀保值债券，紫色线为VIX指数）

然而，观察相关性就能发现，一致的走势之中还是能看出区别，下图是BTC、黄金、VIX指数（CBOE波动率）和其他几大类资产的三个月相关性。

图中可以发现，BTC价格与标准普尔指数相关性最强（0.865），说明过去三个月，BTC还是主要被当成了风险资产，如果这一趋势延续，美国股市对BTC价格的带动作用仍将体现。

此外，我们还会观察一下，BTC与其他主流虚拟币走势的相关性，这里我们截取的指标是，BTCUSD交易对与ETH/BTC，BCH/BTC，LTC/BTC的最近一个月相关性。

可以明显的发现，相关性显著为负，与历史上大多数时间是不一致的（参考下图，6个月相关性表），说明最近一个月，整个市场只在交易一件事——BTC的减半，其他虚拟币只是被BTC稍微带动了一下，涨跌幅都远远没有跟上——随着减半的落地，市场必然开始寻找新的事件、新的逻辑。

四、灰犀牛

本月观点似乎没有对万众瞩目的减半着墨太多，那么这里就简单说说市场上认识还不充分的观点——BTC面临的安全性灰犀牛。

随着此次减半，每日矿工收到的BTC奖励将只占到BTC存量的十万分之五左右，意味着矿工在BTC世界得话语权进一步削弱，中本聪的设想是，随着挖矿奖励的减少，交易手续费会填补上来，逐渐成为矿工主要收入来源——这是点对点现金系统必然的结果——但是谁会想到BTC走到了数字黄金、价值储存为主的这条路上？这意味着BTC的交易手续费比预期低得多，矿工并未得到足够手续费补偿，未来被边缘化会是必然的吗？

BCH和BSV的拥趸做过一次尝试，试图加大区块，改进交易体验，开拓更多现金使用场景，然而分叉之后的结果意味着绝大多数BTC持有者并不买账。

那么，除了挖矿奖励、手续费收入，还有什么收入能给到矿工呢？

答案是安全性博弈，这也是整个BTC系统在减半之后，必然面临的灰犀牛。

本文谨代表作者个人观点，不构成投资建议。